LUNA单日跌幅超95%，通往地狱的“死亡螺旋”究竟是什么？

05月12日 10:00

1. UST的价值调节由用户利用链上资产LUNA的套利行为所驱动。

2. Terra生态下还提供了一个去中心化借贷协议Anchor，能够为质押UST的用户提供高额收益，创造了市场对于UST的主要需求。

3. Anchor提供的收益率最终由Luna基金会的补贴保障。

4. 但若是由于某些事件，导致代币持有人信心崩溃，选择抛售LUNA导致其价格下跌时，这种双代币机制反而会成为通往毁灭的螺旋。

5. Luna崩盘与项目方的拯救行为可能成为了压倒整个加密市场的最后一块石头。

5月4日，美联储宣布加息50个基点致使加密市场整体转冷。而随着各种加密资产，尤其是比特币价格下跌，知名算法稳定币项UST也暴雷了。稳定币UST与美元严重脱钩，UST兑美元在5月10日跌至0.69，又在5月11日跌至0.29。

在仅仅两个月之前，LUNA还是最受期待的加密资产之一，价格在10天内上涨一倍，达到$98的高点。很难想象，即便仅在一周前，LUNA价格还处于$86.8美元，而在经历了数轮迅速的下跌后，目前LUNA价格仅余$1.2。

有关此前对于LUNA暴跌的快讯，请参见：《一片跌声：UST脱钩暴雷，LUNA重挫60%》

LUNA「双代币+质押」机制简介

Terra是Cosmos生态下最为重要的Layer 1公链，创建于2018年，以其上的去中心化算法稳定币项目而闻名。Terra发行包括TerraUSD（UST）在内的锚定多国法币的稳定币，其链上原生代币便是本次发生暴跌的LUNA。

作为一种算法稳定币，UST背后并无真实资产作为价值支撑，而是通过算法调节代币供需，使得价值始终锚定于对应种类法币。具体来说，UST的价值调节由用户利用链上资产LUNA的套利行为所驱动，用户随时可以在Terra官方使用价值1$的LUNA换取1枚UST，也可以使用1枚UST换取价值1$的LUNA。换句话说，每当Terra官方发行一枚UST，便会有价值1$的LUNA被销毁。

当UST价格>1$时，用户倾向于更多地购买LUNA，将之兑换为UST，从而提高市场上UST的供给，最终降低UST价格；当UST价格<1$时，用户倾向于更多地购买UST，并选择性地将之兑换为LUNA，从而提高对UST的需求，减少市场上UST的供给，最终提高UST价格。

正常情况下，无论UST价格偏高还是偏低，用户自发的套利行为都将调节UST供给，将UST价格推回到1$的锚定价。在这一机制中，UST总供给增加，意味着销毁更多LUNA，使得LUNA发生通缩，从而抬高LUNA的价格。

此外，Terra生态下还提供了一个去中心化借贷协议Anchor，能够为质押UST的用户提供收益。Anchor所能提供的收益能够高达19.5%，因此，UST流动总量中的很大一部分都被质押在了Anchor协议上。据Terra官方数据，这一比例在此前达到了90%以上，使得质押套利成为了UST最为主要的应用场景，这又成为UST需求增长的又一关键。

图：Anchor Protocol官网

那么Anchor是如何为用户提供如此之高的收益率的呢？答案是在收取贷款利息之外，Anchor还会利用贷款人在平台上抵押的资产进行投资。这一模式在牛市中运行良好，但随着UST质押量不断增长，Anchor开始入不敷出，这就需要提到Terra生态下的另一个重要组织。当Anchor发生亏空时，Terra生态下的Luna基金会（Luna Foundation Guard, LFG）会对Anchor进行补贴。

自今年3月开始，Luna基金会便在不断购入比特币作为作为储备金，以期通过比特币强有力的共识提高自身系统的稳定性。到3月26日，Luna基金会所持有的比特币价值便已达到了10亿美元。

通往天堂还是毁灭

当项目发展势头良好，代币持有人信心充足时，这种「双代币+质押」的机制便是LUNA价格上涨的飞轮。到了危机发生前的5月9日，UST总供应量已经达到了180亿美元以上，LUNA价格正是在这一过程中“左脚踩右脚”式不断上涨并维持高位。但若是由于某些事件，导致代币持有人信心崩溃，选择抛售LUNA导致其价格下跌时，这种双代币机制反而会成为通往毁灭的螺旋。

可以看出，Terra官方如同布雷顿森林体系下的中央银行，为UST的发行提供着最终的抵押物，只是当时的中央银行所能提供的抵押物是实打实的黄金，而Terra所能提供仅仅只有自己发行的虚拟资产LUNA。LUNA起到了消化UST价格波动的作用，但LUNA的价格归根结底还是由持有人的信心或是共识所决定的，这又使得这一双代币系统更加如履薄冰。在去年5月19日的暴跌行情中，UST便发生了与美元的脱钩，价格最低跌到了0.94美元，所幸当时UST体量尚小，LUNA很好的消化了价格的波动。而在本次危机中，随着代币增发UST的总体市值不断增加，而LUNA的市值却不能同步增长，这使得LUNA难以担任为UST提供清算的职能，而由于Luna基金会的储备金迅速耗尽，同样也无法为系统提供最终背书。

当黑天鹅事件发生，LUNA价格不断下跌，以至于市值低于UST时，持有人信心便会迅速崩塌，这也是我们在本次危机中所见到的。

图：同样在5月8日，LUNA市值今晚207亿美元，仅略高于UST市值

结语："死亡螺旋"开始

事实上在5月8日，UST价格开始负向脱离锚定的消息便在加密社群传播了。同时，持有UST的巨鲸也已经开始抛售自己所持有的UST。Luna基金会也开始响应，通过卖出自己所持有的BTC救市UST和LUNA。Luna基金会的举措在一开始生效了，但随着LUNA价格的进一步下跌，大量在Anchor上以bLuna为抵押的UST借贷被清算，导致了LUNA的连环下跌，形式迅速恶化，Luna基金会已经无力控制局势。

图：10号Luna的清算情况；来源：alphadefi

从建立Anchor为UST创造需求，再到通过双代币机制进一步推高价格数据，Luna项目方在营销上无疑是成功的，他们在吸引了海量的资金，创造了增长的奇迹。但这海量的资金却如今发生反噬，成为了埋葬Luna的洪水。甚至LUNA价格的崩盘，以及Luna基金会在处理危机中转出比特币行为，可能也成为了压倒整个加密市场的最后一块石头。

随着加密市场的不断发展，对于真实世界的影响也在不断扩大。2001年安然公司因财务造假而暴雷时，其市值是800亿美元。如今Luna暴雷，LUNA+UST的市值已经达到了接近400亿。DeFi可能是金融行业的创新之源，但也有可能带来毁灭。这一事件值得我们反思，算法稳定币真的可靠吗？DeFi是否还存在着别的安全性问题？应该如何通过更加合理的机制设计，尽可能避免加密行业的项目风险、系统性风险呢？

作者：Gate.io 研究员 Edward H.
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