Отчет об исследовании RWA: Распаковка текущего пути внедрения RWA и исследование будущей логики развития RWA-Fi

После крипто-зимы 2022 года инвесторы переориентировались на безрисковую доходность, что привело к росту токенизации активов реального мира. В этой статье рассматривается путь проектов RWA, подчеркивается тот импульс, который DeFi дает управлению активами. Регуляторные проблемы остаются препятствием для роста американских долговых РВА, однако будущее двунаправленное развитие обещает раскрыть дальнейший потенциал.

С наступлением крипто-зимы в 2022 году, усиленной регуляторными репрессиями и взрывами на централизованных биржах, ранее высокие показатели APR крипто-рынка исчезли. Оставшиеся в живых инвесторы обратили свое внимание на безрисковую доходность. Одновременно с изменениями в макроэкономической ситуации и ростом доходности американских облигаций, токенизация реальных активов стала основным каналом получения стоимости для криптовалютного сектора.

Рассматривая основные проекты RWA, которые сосредоточены на реализации базовых активов (такие как Compound & Superstate, Franklin Templeton, MakerDAO, Ondo Finance, Matrixdock, Centrifuge), данная статья ставит своей целью прояснить текущее повествование, связанное с RWA.

Ключевые выводы:

1. Чрезмерное подчеркивание определения RWA является контрпродуктивным. Токены - это сосуды с ценностью. Понимание сущности RWA требует изучения того, какие права или ценности базовых активов выносятся на блокчейн, а также сценариев их применения.
2. В краткосрочной перспективе импульс к развитию RWA в первую очередь исходит от односторонних требований криптовалютных протоколов DeFi, таких как управление активами, диверсификация инвестиций и новые категории активов.
3. Протоколы DeFi направлены на фиксацию процентной стоимости базовых активов через проекты RWA, по сути, создавая U-образный класс активов с реальной доходностью, зеркально отражая подход к созданию процентных активов на основе ETH.
4. Таким образом, популярность американских долговых РВА растет. Исходя из различных путей реализации доходности американских облигаций, их можно разделить на: (1) Пути "от цепи к цепи", представленные традиционными фондами, соответствующими требованиям, и (2) Пути "от цепи к цепи", возглавляемые протоколами DeFi. Однако соблюдение нормативных требований остается значительным препятствием.
5. Отображение процентных активов на цепочке - это только первый шаг. Как соединить с композицией "лего" DeFi, стоит изучить, что, вероятно, поднимет потолок RWA+DeFi.
6. В конечном счете, RWA не должна быть односторонней. Будущее будет двунаправленным: с одной стороны, перенос активов реального мира на блокчейн, а с другой - традиционные финансы (TradFi), использующие многочисленные преимущества DeFi для дальнейшего раскрытия своего потенциала.
7. В центре внимания будущих исследований должно быть то, как инвесторы могут получить как бета-доходность от реальных активов RWA, так и альфа-доходность от криптовалютного рынка.

1. Текущая картина RWA

На современном криптовалютном рынке, оцениваемом в триллион долларов США, инвесторы в основном зарабатывают на внутрицепочечных операциях, таких как торговля, кредитование, стейкинг, деривативы и т.д. Рынку не хватает постоянного источника реальной доходности.

С тех пор, как Ethereum перешел на Proof-of-Stake, ликвидный стейкинг на основе ETH можно считать настоящим источником доходности, присущим криптовалютному рынку, но он занимает небольшую долю. Чтобы по-настоящему преодолеть нынешние узкие места на рынке, необходима надежная внешняя поддержка.

Новый источник реальной доходности становится реальностью: внецепочечные реальные активы (RWA), включенные в цепочку посредством токенизации, могут служить существенным источником реальной доходности для криптоактивов на базе U.

Ввод RWA в цепочку обладает преобразующим потенциалом для криптовалютного рынка. RWA могут предложить криптовалютному рынку устойчивую, разнообразную и обеспеченную традиционными активами реальную доходность. Более того, RWA могут соединить децентрализованные финансовые системы с традиционными финансовыми системами, что означает, что помимо привлечения дополнительных средств на криптовалютный рынок, RWA могут использовать огромную ликвидность, широкие рыночные возможности и значительную стоимость традиционных финансовых рынков.

Согласно исследованиям BCG и ADDX, токенизация неликвидных активов в глобальном масштабе может привести к тому, что масштаб рынка составит 160 трлн. долларов США (приближаясь к 10% мирового ВВП к 2030 году). В отчете Citibank RWA "Деньги, токены и игры" прогнозируется, что к 2023 году масштаб рынка токенов составит 100 триллионов долларов США.

Источник: Новый отчет BCG: По прогнозам, к 2030 году токенизация активов вырастет в 50 раз и составит 16 трлн. долларов США.

1.1 Что такое RWA

RWA расшифровывается как "Real World Assets Tokenization", что представляет собой процесс преобразования стоимости прав (будь то право собственности, право на прибыль, право на использование и т.д.) в рамках материальных или нематериальных активов в цифровые токены. Этот процесс позволяет хранить и передавать активы без участия центрального посредника, отображая их стоимость на блокчейн для транзакционного обращения. RWA может представлять собой широкий спектр традиционных активов, как материальных, так и нематериальных, таких как коммерческая недвижимость, облигации, автомобили и практически любые активы, которые имеют ценность и могут быть токенизированы. С первых дней появления технологии блокчейн участники рынка стремились внедрить RWA в цепочку. Традиционные традиционные финансовые институты, такие как Goldman Sachs, Hamilton Lane, Siemens и KKR, активно стремятся к токенизации своих реальных активов. Кроме того, местные криптовалютные DeFi протоколы, такие как MakerDAO и Aave, вносят коррективы, чтобы охватить RWA.

По сравнению с довольно однообразным повествованием о финансировании токенов в рамках ICO/STO (Security Token Offering) 2018 года, сегодняшнее повествование о RWA охватывает более широкий спектр. Это не ограничивается первичными рынками в традиционных финансах; практически любой актив, который может быть оценен по стоимости, может быть токенизирован. Более того, протоколы DeFi и многочисленная инфраструктура, которых не существовало еще в 2018 году, теперь открывают путь к безграничным возможностям с RWA.

1.2 Движущая сила RWA

Основной мотивацией для привлечения реальных активов (RWA) в криптосферу в настоящее время является устойчивая безрисковая доходность реальных активов (особенно казначейских облигаций США), которую может обеспечить криптовалютный рынок в более широком макроэкономическом контексте.

Следовательно, путь к реализации большинства зрелых проектов RWA сегодня основан на одностороннем требовании протоколов DeFi для активов реального мира. Например:

Потребности в управлении активами: Прибыль "на цепи" в основном поступает от залоговой, торговой и кредитной деятельности. Однако на фоне крипто-зимы снижение активности на цепочке напрямую привело к падению доходности на цепочке. Поскольку казначейские облигации США в настоящее время предлагают относительно высокую доходность, опытные DeFi протоколы начали постепенно внедрять РВА казначейских облигаций США. Например, компания MakerDAO постепенно конвертирует активы своего хранилища в виде стейблкоинов (которые не имеют или имеют низкую доходность) в процентные активы RWA Казначейства США (с безрисковой доходностью 4%-5%). Это обеспечивает сохранность активов хранилища и одновременно стабильную доходность.

Диверсификация портфеля: В экстремальных рыночных условиях высокая волатильность и высокая корреляция "родных" криптоактивов может привести к несоответствию активов и ликвидации. Внедрение активов RWA, которые имеют более низкую корреляцию и более стабильны, чем "родные" криптоактивы, может эффективно смягчить подобные проблемы. Инвесторы могут диверсифицировать, создавая более надежные и эффективные портфели.

Внедрение новых классов активов: Объединение RWA с функциональными возможностями DeFi может еще больше раскрыть потенциал активов RWA. Например, Flux Finance предлагает кредитование для OUSG компании Ondo Finance, Curve позволяет торговать STBT компании MatrixDock, а Pendle предоставляет пулы AMM для активов, приносящих проценты.

В краткосрочной перспективе этот спрос основан исключительно на одностороннем ажиотаже на криптовалютном рынке. Традиционный финансовый мир реального мира не проявляет особого интереса к выходу на криптовалютный рынок, и любые начинания в лучшем случае носят исследовательский характер. В долгосрочной перспективе взаимодействие с RWA не должно быть односторонним, подобно нынешнему одностороннему требованию DeFi к традиционному финансированию (TradFi). В будущем мы увидим взаимный интерес: с одной стороны, реальные активы будут включены в цепочку, а с другой стороны, реальный мир будет использовать огромное количество технологий и преимуществ блокчейн для дальнейшего раскрытия своего потенциала.

1.3 Как уловить стоимость базового актива RWA

В зависимости от типа базовых активов RWA (Real World Asset) классификации могут сильно различаться.

В краткосрочной перспективе мы узко классифицируем РВА на "РВА с процентным доходом" и "РВА без процентного дохода". Это объясняется тем, что, по нашим наблюдениям, большинство существующих проектов RWA направлены на то, чтобы уловить процентную стоимость базовых активов, таких как облигации США, государственные ценные бумаги, корпоративные облигации и REIT, которые предлагают доходность.

Суть процентных RWA заключается в создании активов, деноминированных в U, которые приносят реальный доход от базовых активов, что соответствует логике процентных активов LSD, деноминированных в ETH. Хотя доходность активов RWA может быть скромной, они могут быть в дальнейшем включены в структуру DeFi Lego.

С другой стороны, непроцентные РВА больше подходят для отражения товарной стоимости самих базовых активов, таких как внутренняя стоимость золота, сырой нефти, предметов коллекционирования и искусства, или рыночная стоимость футболистов из Южной Америки.

2. Путь к цепным RWA-активам

Согласно отчету Binance Research, процесс внедрения RWA (Real-World Assets) делится на три этапа: 1) Внецепочечная формализация; 2) Информационное взаимодействие; 3) Спрос и предложение по протоколу RWA.

2.1 Внецепочечная формализация

Чтобы ввести активы реального мира в DeFi (децентрализованные финансы), их сначала нужно обернуть вне цепи, сделав их оцифрованными, финансированными и соответствующими требованиям. Это обеспечивает ясность в отношении стоимости активов, права собственности и юридической защиты прав на активы.

На этом этапе необходима ясность для:

Представление экономической стоимости: Экономическая стоимость актива может быть представлена его справедливой рыночной стоимостью на традиционных финансовых рынках, последними данными о производительности, физическим состоянием или любым другим экономическим показателем.

Право собственности & Легитимность права собственности: Право собственности на актив может быть определено с помощью документов, закладных, векселей или другими способами.

Юридическая поддержка: Должен существовать четкий процесс урегулирования, когда речь идет об изменениях в собственности или правах на активы. Как правило, это включает ликвидацию активов, разрешение споров и специальные юридические процедуры исполнения.

2.2 Информационный мост

После этого информация, касающаяся экономической стоимости, прав собственности и прав на актив, после оцифровки вносится в блокчейн и хранится в распределенной бухгалтерской книге блокчейна.

На этом этапе она включает:

Токенизация: После того, как информация оцифрована на этапе "вне цепи", она переносится в цепь и представляется в виде метаданных цифровых токенов. Доступ к этим метаданным можно получить через блокчейн, что делает экономическую стоимость актива, а также права собственности и права на него полностью прозрачными. Различные категории активов могут соответствовать различным стандартам протокола DeFi.

Регуляторная технология/секьюритизация: Что касается активов, которые должны регулироваться или рассматриваться как ценные бумаги, то они могут быть включены в DeFi в соответствии с требованиями законодательства. Эти правила включают, но не ограничиваются, разрешениями на выпуск токенов ценных бумаг, KYC/AML/CTF, а также требованиями к соответствию требованиям для листинга на биржах.

Оракул: Для RWA очень важно ссылаться на реальные внешние данные, чтобы точно отразить стоимость актива. Например, если рассматривается RWA акций, то требуется доступ к данным о результатах деятельности этой акции. Однако, поскольку блокчейн не может напрямую получать внешние данные, необходимы платформы, подобные Chainlink, чтобы соединить данные на цепочке с информацией из реального мира. Они предоставляют протоколам DeFi данные о стоимости активов вне цепи и многое другое.

2.3 Спрос и предложение на протокол RWA

Протоколы DeFi, ориентированные на RWA, управляют всем процессом токенизации активов реального мира. На стороне предложения протоколы DeFi контролируют формирование RWA. Со стороны спроса протоколы DeFi способствуют спросу инвесторов на RWA. Таким образом, большинство протоколов DeFi, посвященных изучению RWA, могут выступать как в качестве отправной точки для создания RWA, так и в качестве рынка для конечных продуктов RWA.

2.4 Конкретный путь реализации для RWA

Источник:https://forum.makerdao.com/t/poll-rwa-working-group-covenant-structure/4836

Исходя из конкретного пути вывода активов RWA на блокчейн, можно использовать подход, аналогичный секьюритизации активов, путем создания компании специального назначения (Special Purpose Vehicle, SPV) для поддержки базовых активов, играющей роли в контроле, управлении и изоляции рисков. Более того, в исследовательских отчетах BCG и ADDX также представлена "дорожная карта" для различных участников экосистемы (оригинаторов активов, платформ эмиссии, хранителей активов и расчетов с фондами) с точки зрения инициаторов RWA-активов.

3. Текущий путь внедрения RWA по облигациям США

Мы уточнили, что RWA представляет собой токенизацию внецепочечных активов реального мира. Очень важно понимать, как происходит конвертация прав и стоимости активов между реальным миром и миром криптовалют. Другими словами, как RWA служит легитимным представлением реальных активов, или как реальные активы отображаются на блокчейн.

Исследуя наиболее зрелый на сегодняшний день проект RWA - облигации США, мы выявили два пути: (1) путь от "Off-Chain" к "On-Chain", представленный традиционными фондами, соответствующими требованиям, и (2) путь от "On-Chain" к "Off-Chain", возглавляемый протоколами DeFi. Учитывая, что основная движущая сила RWA в настоящее время исходит из мира криптовалют, исследование проектов RWA с помощью протоколов DeFi является более зрелым.

В настоящее время, за исключением протокола T, который работает как протокол без разрешений, все остальные проекты установили строгие процессы проверки KYC/AML по соображениям соответствия. Подавляющее большинство американских проектов RWA по облигациям не поддерживают функции трансфертных операций, что ограничивает возможности их использования и требует дальнейшего изучения и развития.

3.1 Переход от традиционной финансовой цепочки к цепочке.

3.1.1 Superstate: Новое предприятие основателя компании Compound

Источник: https://www.axios.com/2023/06/28/defi-robert-leshne-rmutual-fund

Состав

Роберт Лешнер, основатель компании Compound, переключил свое внимание на трендовое повествование RWA. 28 июня 2023 г. он объявил о создании Супергосударства, целью которого является перенос регулируемых финансовых продуктов с традиционного финансового рынка на блокчейн. Согласно документам, поданным в Комиссию по ценным бумагам и биржам США (SEC), Superstate планирует использовать Ethereum в качестве вспомогательного инструмента учета и создаст фонды, которые будут инвестировать в краткосрочные государственные облигации, включая казначейские облигации США и ценные бумаги государственных агентств. Однако в документе прямо указано, что фонд не будет прямо или косвенно инвестировать в активы, зависящие от технологии блокчейн, такие как криптовалюты. Проще говоря, Superstate создаст внецепочечный фонд, соответствующий требованиям SEC, для инвестирования в краткосрочные казначейские облигации США. Он будет обрабатывать транзакции фонда и вести учет на цепочке (Ethereum) и отслеживать владение фондом. Superstate пояснил, что инвесторы должны быть внесены в белый список, а такие смарт-контракты, как Uniswap или Compound, не будут включены в него, что делает такие приложения DeFi несовместимыми. В своем заявлении для Blockworks компания Superstate сказала: "Мы разрабатываем инвестиционный продукт, зарегистрированный Комиссией по ценным бумагам и биржам США, который предлагает инвесторам запись о владении их взаимными фондами, аналогично владению стейблкоинами и другими криптоактивами".

3.1.2 Franklin OnChain U.S. Government Money Fund

Источник: rwa.xyz & Эксперт Stellar

До появления Superstate компания Franklin Templeton запустила в 2021 году фонд Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX). Этот фонд, первый в своем роде, одобренный SEC, использует технологию blockchain (Stellar) для проведения транзакций и регистрации прав собственности. На данный момент его активы под управлением (AUM) превышают $29 млрд. и предлагают инвесторам годовую доходность 4,88%. Хотя одна доля фонда представлена одним токеном BENJI, пока не наблюдается никакого взаимодействия между токенами BENJI на цепи и протоколами DeFi. Чтобы попасть в белый список, инвесторы должны пройти проверку на соответствие требованиям через приложение или веб-сайт Franklin Templeton.

3.1.3 Токенизированные фонды прямых инвестиций Hamilton Lane

Hamilton Lane - ведущая мировая инвестиционная компания с ошеломляющей суммой управляемых активов в 823,9 млрд. долларов США. Компания токенизировала часть паев трех своих фондов в сети Polygon, сделав их доступными для инвесторов на торговой платформе Securitize. При сотрудничестве с Securitize часть паев фонда сформирует фидерный фонд на платформе, управляемый Securitize Capital. Генеральный директор Securitize прокомментировал: "Hamilton Lane предлагает одни из самых высокоэффективных продуктов частного рынка. Исторически сложилось так, что они были доступны только институциональным инвесторам. Теперь токенизация позволяет индивидуальным инвесторам впервые участвовать в прямых инвестициях в цифровом формате, создавая ценность вместе." С точки зрения индивидуального инвестора, хотя токенизированные фонды предлагают более доступный вход в первоклассные фонды прямых инвестиций (снижение минимального порога инвестиций в среднем с $5 млн. до всего лишь $20,000), им все равно необходимо пройти проверку на аккредитованного инвестора на платформе Securitize, что представляет собой препятствие. С точки зрения фонда прямых инвестиций, преимущества токенизированных фондов, предлагающих ликвидность в режиме реального времени (по сравнению с традиционными 7-10-летними lock-in периодами), а также диверсифицированные LP и гибкое распределение капитала, очевидны.

3.1.4Вывод

Путь от Off-Chain к On-Chain представляет собой инновационные начинания традиционных финансов, основанные на их нормативной базе. Учитывая строгие правила традиционного финансирования, текущие исследования предполагают лишь применение технологии blockchain для ведения учета в обычных финансовых продуктах, а не прямую интеграцию с DeFi. Тем не менее, запись о владении этими фондами во многом напоминает токен. Рассмотрим нюансы разницы между такими записями о владении и стабильными монетами. Мы с нетерпением ждем, что основатель Compound Роберт Лешнер (Robert Leshner) представит более подробную информацию с точки зрения крипто-натива/DeFi, что будет способствовать дальнейшему изучению ценности перехода от цепочки к цепочке для RWA.

3.2 Криптофинансы: Интеграция "на цепочке" и "вне цепочки

3.2.1 Правовая основа траста Monetalis в MakerDAO

MakerDAO - это децентрализованная автономная организация (DAO), предназначенная для управления протоколом Maker, работающим на Ethereum. Протокол предлагает первый децентрализованный основополагающий стейблкоин, DAI (по сути, понимаемый как "доллар на Ethereum"), а также целый ряд производных финансовых систем. С момента своего запуска в 2017 году DAI последовательно привязывался к доллару США.

Учитывая высокую волатильность криптовалютного рынка, опора на один залоговый актив может привести к массовым ликвидациям. В связи с этим MakerDAO активно изучает диверсифицированные методы обеспечения, существенным компонентом которых являются активы реального мира (RWA). После нескольких лет экспериментов MakerDAO создал два зрелых пути для RWA:

1.Прямая покупка и владение активами в форме DAO + Trust (предложение MIP65).

2.Прямая покупка токенизированных активов RWA через децентрализованную кредитную платформу Centrifuge, включая такие текущие холдинги, как New Silver (кредиты на недвижимость) и BlockTower (структурированные кредиты) среди других хранилищ.

По данным сайта MakerBurn.com, В настоящее время в качестве обеспечения MakerDAO используется 11 проектов, связанных с RWA, с общей суммой TVL (Total Value Locked) 2,7 млрд. долларов США.

Источник: https://makerburn.com/#/rundown

Теперь давайте углубимся в изучение MIP65: Monetalis Clydesdale: Стратегия жидких облигаций & Предложение по исполнению. Это предложение, внесенное основателем компании Monetalis Алланом Педерсеном в январе 2022 года, имело целью инвестировать часть активов стабильных монеток из хранилища MakerDAO в высоколиквидные, низкорисковые облигационные активы, управляемые через траст Monetalis. После голосования сообщества MakerDAO это предложение было принято и введено в действие в октябре 2022 года с первоначальным потолком долга в 500 млн. долларов США. К маю 2023 года последующее предложение увеличило этот лимит до 12,5 млрд. долларов США.

В соответствии с предложением MIP65, MakerDAO делегировала Monetalis в качестве исполнителя путем голосования. Компании Monetalis было поручено разработать общую нормативно-правовую базу и предоставлять периодические отчеты MakerDAO. Они создали правовую базу траста, основанную на правовой системе Британских Виргинских островов (BVI), органично интегрировав управление на цепи (MakerDAO), управление вне цепи (авторитетные решения трастовой компании) и исполнение вне цепи (транзакции вне цепи).

Во-первых, и MakerDAO, и Monetalis уполномочили Администратора сделок проверять все сделки, обеспечивая их соответствие предложениям MakerDAO. Во-вторых, предложения MakerDAO на цепочке были установлены в качестве предпосылок для решений, принимаемых внецепочечными организациями, исключая любые вопросы, не связанные с решениями MakerDAO. Наконец, используя гибкость законодательства БВО, они обеспечили определенное единство между управлением в сети и управлением/исполнением вне сети. С помощью сложных юридических процедур и доверительных разрешений была создана установка между MakerDAO и Monetalis.

Источник: DigiFT Research, MakerDAO MIP65

После того, как было решено согласовать управление и исполнение в цепочке и вне цепочки между MakerDAO и Monetalis, трастовой компании James Assets (PTC) Limited, созданной на БВО, было поручено внешнее исполнение покупки ETF казначейских облигаций США. В их число входили iShares US$ Treasury Bond 0-1 yr UCITS ETF компании BlackRock и iShares US$ Treasury Bond 1-3 yr UCITS ETF. Конкретная процедура заключается в следующем:

Источник: MakerDAO MIP65

На протяжении всего процесса компания James Assets (PTC) Limited, выступающая в качестве внешней организации как для MakerDAO, так и для Monetalis, обрабатывает каждую транзакцию после получения как внутрицепочечных, так и внецепочечных авторизаций. В рамках этой структуры Coinbase выступает в качестве учреждения, конвертирующего фиатные средства в фиат, а Sygnum Bank занимается торговлей и хранением трастовых активов, при этом для расходов по эксплуатации траста открыты отдельные счета (первоначальные затраты составили 950 000 долларов США).

3.2.2 Подход Centrifuge к токенизации SPV

Centrifuge - это децентрализованная кредитная платформа, призванная привнести активы реального мира в криптопространство, предлагая расширенные инвестиционные возможности и ликвидность за счет токенизации, фрагментации и структурирования. Centrifuge была одним из первых протоколов DeFi, который начал работать в области RWA (Real-World Assets), и является поставщиком технологий, лежащих в основе таких основных протоколов DeFi, как MakerDAO и Aave. По данным сайта rwa.xyz, Centrifuge - один из самых комплексных проектов в пространстве RWA, который может похвастаться собственной цепочкой Centrifuge Chain и своим основным продуктом - протоколом Tinlake.

Реализация RWA в Centrifuge может быть кратко описана следующим образом:

（1）Заемщики токенизируют внецепочечные активы в НФТ через оригинаторов (андеррайтеров) и блокируют их в пулах активов смарт-контракта Centrifuge.

（2） Активы нескольких схожих заемщиков объединяются в единый пул. Поставщики ликвидности финансируют весь пул, а не отдельных заемщиков.

（3） Пул активов разделен на Младший и Старший транши (представленные отдельными токенами ERC20). Инвесторы младшего транша получают более высокую доходность, но принимают на себя больший риск, в то время как инвесторы старшего транша сталкиваются с более низкими рисками и доходностью, удовлетворяя различные предпочтения в отношении риска.

В соответствии с законодательной базой США по секьюритизации активов (согласно Закону США о ценных бумагах Reg D, разделы 506(b)(c)), компания Centrifuge добилась значительных успехов. Например, они заключили партнерство с компанией Securitize, чтобы помочь инвесторам пройти проверку KYC/AML. Каждый инициатор активов на Centrifuge должен создать отдельное юридическое лицо, известное как Special Purpose Vehicle (SPV), чтобы действовать в качестве удаленной от банкротства организации. С юридической точки зрения, активы продаются SPV; если оригинатор обанкротится, активы SPV останутся незатронутыми, что обеспечит интересы инвесторов. Инвесторы подписывают соглашения с SPV, связанной с пулом активов, в которых подробно описываются структура инвестиций, риски и условия. Затем они используют DAI для покупки токенов DROP или TIN, соответствующих различным Траншам.

Источник: https://docs.centrifuge.io/learn/legal-offering/

В феврале 2021 года компания MakerDAO в сотрудничестве с компанией New Silver on Centrifuge выпустила первое хранилище RWA002. Последующие масштабные инициативы, такие как BlockTower S4 (RWA013-A) и BlockTower S3 (RWA012-A), также следовали этой реализации RWA, причем основными базовыми активами BlockTower S4 были ABS-продукты потребительских кредитов.

Последующие усовершенствования были внесены в реализацию RWA в Centrifuge в рамках предложения MIP6, введя понятия Trustees и LockBoxes. MakerDAO считает, что такая структура транзакций стандартизирует операции с пулом активов, лучше защищая интересы инвесторов и ДАО. Два заметных изменения были:

1. Эмитенты активов назначают третьих лиц в качестве Доверительных собственников, действующих от имени ДАО и инвесторов. Попечители защищают интересы ДАО и обеспечивают независимость активов. В экстремальных ситуациях дефолта они также могут управлять и распределять активы, гарантируя, что они не контролируются эмитентом или ликвидаторами.

2. Введение концепции LockBox - сегрегированного счета, на котором хранятся активы, неподконтрольные эмитентам активов и SPV. Такая структура обеспечивает надзор за активами SPV со стороны Доверительных собственников, которым поручено управлять средствами на сегрегированном счете и обеспечивать получение платежей нужной стороной (например, MakerDAO). Это означает, что путь от заемщиков до резерва MakerDAO больше не контролируется эмитентом активов, что снижает риски неправомерного присвоения или нецелевого использования средств.

Источник:https://forum.makerdao.com/t/progress-update-on-the-legal-structure-for-centrifuge-rwa-vaults/13307

В этой улучшенной реализации RWA базовые активы первоначально продаются SPV. Затем SPV заключает сделку с Доверительными собственниками, передавая им в залог активы. Далее SPV выпускает токены DROP и TIN для MakerDAO на основе протокола Tinlake. Поскольку базовые активы приносят денежный поток, в соответствии с соглашением, средства напрямую переводятся в LockBox, независимый как от SPV, так и от MakerDAO. После получения, Доверительные собственники инструктируют LockBox оплатить MakerDAO за DROP и TIN, выполненные по протоколу Tinlake.

Стоит отметить, что MakerDAO и SPV никогда напрямую не взаимодействуют с денежными потоками DAI или USD, поскольку все денежные движения обрабатываются через протокол LockBox и Tinlake. Их единственная роль заключается в подписании подписных соглашений и принятии решений в качестве держателей токенов.

Такая структура лучше защищает инвесторов и эмитентов активов от возможных судебных исков и предлагает последовательное решение для обсуждения с регулирующими органами и сторонними поставщиками услуг, такими как банки-кастодианы. Получив широкое признание и принятие в отрасли, даже традиционными финансовыми участниками, эта структура должна облегчить внедрение таких игроков в пространство DeFi. Это расширит типы и объемы активов реального мира, доступных для использования MakerDAO, что в конечном итоге снизит волатильность DAI.

3.2.3 Путь освобождения от обязательств Ondo Finance и Flux Finance (протокол DeFi Lending)

Источник: https://defillama.com/protocol/ondo-finance

Компания Ondo Finance запустила свои токенизированные фонды в январе 2023 года, стремясь предложить инвестиционные возможности и услуги институционального уровня профессиональным инвесторам, работающим в цепочке. Она представила в блокчейне продукты фонда ставок с нулевым/низким риском, позволяющие держателям стейблкоинов инвестировать в государственные облигации и казначейские облигации США. Одновременно с этим Ondo Finance начала сотрудничество с бэкэнд-протоколом DeFi Flux Finance, предоставляя услуги кредитования в стабильных монетах на цепочке для держателей токенов OUSG.

По данным DeFiLlama, на 1 августа общая стоимость заблокированных средств (Total Value Locked, TVL) компании Ondo Finance составляла 162 млн. долларов США, в то время как у ее кредитного протокола, Flux Finance, TVL достигла 42,78 млн. долларов США, а сумма заимствований составила 2,802 млрд. долларов США.

В настоящее время компания Ondo Finance выпустила четыре токенизированных фондовых продукта:

（1）U.S. Фонд денежного рынка (OMMF)

（2） Казначейские облигации США (OUSG)

（3） Краткосрочные облигации (OSTB)

（4）Высокодоходные облигации (OHYG)

Среди них фонд с наибольшим количеством инвесторов - OUSG, базовые активы которого находятся в BlackRock iShares Short Treasury Bond ETF. Курс OUSG привязан к стабильному доллару США, а токены OUSG, полученные при инвестировании в фонд OUSG, обеспечены краткосрочными казначейскими облигациями США. Более того, держатели токенов OUSG могут также закладывать свои OUSG через децентрализованный протокол кредитования, разработанный Ondo Finance, Flux Finance, и брать в долг такие стабильные монеты, как USDC и DAI.

Источник: https://ondo.finance/

Учитывая соответствие нормативным требованиям, Ondo Finance применяет строгую систему "белых списков", открывая инвестиции только для Квалифицированных Покупателей. SEC определяет Квалифицированного покупателя как физическое или юридическое лицо, инвестирующее не менее $5 млн. Фонд, состоящий исключительно из Квалифицированных Покупателей, может получить освобождение в соответствии с Законом США об инвестиционных компаниях 1940 года, что избавляет его от необходимости регистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и биржам США в качестве инвестиционной компании.

Инвесторы должны сначала пройти официальные процедуры проверки KYC и AML компании Ondo Finance, прежде чем подписывать подписные документы. Соответствующие требованиям инвесторы могут вложить свои стейблкоины в фонд OUSG компании Ondo Finance, после чего провести операции по вводу/выводу фиатных средств через Coinbase Custody, а затем совершить сделки с ETF американских облигаций через соответствующего требованиям брокера Clear Street.

Очень важно отметить, что понятие Квалифицированного покупателя отличается от понятия Аккредитованного инвестора. Для последнего достаточно иметь годовой доход более 200 000 долларов США или чистую стоимость более 1 млн. долларов США, не считая первичного жилья.

3.2.4 Matrixdock и протокол T (Permissionless On-chain U.S. Treasuries)

Matrixdock - это платформа для облигаций на цепочке, запущенная сингапурской компанией по управлению активами Matrixport. Short-term Treasury Bill Token (STBT) - это продукт, основанный на казначейских облигациях США, который был представлен компанией Matrixdock. Только квалифицированные инвесторы, прошедшие процедуру KYC, могут вкладывать средства в продукты Матриксдок. Инвесторы вносят стабильные монеты и майнят STBT через адреса, включенные в белый список. Базовые активы STBT включают шестимесячные казначейские облигации США и соглашения обратного РЕПО, обеспеченные казначейскими облигациями США. STBT может передаваться только между пользователями, включенными в белый список, в том числе внутри пулов Curve.

Источник:https://www.matrixdock.com/stbt/home

Путь реализации STBT выглядит следующим образом:

（1）Инвесторы депонируют стабильные монеты у эмитента STBT, который майнит соответствующие STBT с помощью смарт-контракта.

（2） Эмитент STBT конвертирует стабильные монеты в фиатную валюту через Circle.

（3） Затем фиатная валюта находится на хранении у квалифицированной третьей стороны, которая покупает краткосрочные казначейские облигации США со сроком погашения в течение шести месяцев или размещает ее на рынке обратного выкупа Федеральной резервной системы "овернайт".

Эмитентом СТБТ является SPV, учрежденное компанией Matrixport. Этот SPV передает в залог держателям STBT свои казначейские и денежные активы США. Держатели СТБТ имеют первичное право требования к пулу материальных активов.

Источник: https://www.tprotocol.io/

Протокол T был запущен в марте 2023 года. Базовым активом его токена TBT является STBT компании MatrixDock. Протокол T токенизировал STBT, сняв с него ограничения "белого списка", предложив безразрешительный продукт казначейства США. TBT использует механизм rebase для привязки своей цены к 1 доллару и может торговаться на Curve.

TBT аккумулирует активы в стабильных монетах от инвесторов, чтобы соответствовать требованиям "белого списка" STBT, и приобретает STBT у своего партнера, компании MatrixDock. С помощью этого косвенного метода TBT способствовал безразрешительному обеспечению реальных активов (RWA) казначейскими облигациями США.

3.2.5 Резюме

В случае с MakerDAO для целей управления активами необходимо преобразовать часть активов в стабильных монетах в ее хранилище в активы RWA (Real-World Asset). Что касается путей реализации, то по сравнению с крупномасштабными покупками американских облигаций в рамках трастовой правовой системы Monetalis, MakerDAO в настоящее время принимает несколько пулов активов RWA от Centrifuge. Они имеют относительно меньший масштаб, а самый крупный, BlockTower S4, только что достиг более сотни миллионов долларов США. Преимущество подхода RWA компании Centrifuge заключается в его простоте, сводящей на нет необходимость создания компанией MakerDAO сложной правовой базы.

Путь внедрения RWA в Matrixdock в основном соответствует пути Ondo Finance. В связи с требованиями по соблюдению нормативных требований существует строгая система "белых списков". Учитывая высокий барьер системы "белого списка", после внедрения RWA на цепочке Ondo Finance может повысить ликвидность, подключившись к протоколу кредитования DeFi от Flux Finance, что позволит осуществлять кредитование OUSG. С другой стороны, Matrixdock может способствовать безразрешительному обращению американских облигационных RWA через протокол T.

4. Столкновение RWA с DeFi Lego

Мы считаем, что логика применения процентных активов RWA, основанная на U-стандарте, соответствует логике применения DeFi для процентных активов LSD, основанной на стандарте ETH. Нанесение процентных активов RWA на блокчейн - это только первый шаг (Staked US Dollar). Последующая интеграция с DeFi и ее взаимодействие с DeFi Lego будут интересны. Как видно из приведенных выше примеров, существует сотрудничество между Ondo Finance и Flux Finance, а также MatrixDock с T protocol и Curve. Далее мы рассмотрим продукт экосистемы TRON "Web3 Yu'ebao", stUSDT, чтобы лучше понять, как RWA переносит процентные активы на блокчейн. Затем, ссылаясь на проект Pendle в треке LSD, мы проведем дальнейшую аналогию потенциальных применений RWA+DeFi.

4.1 stUSDT - Web3 Yu'ebao

3 июля 2023 года экосистема TRON официально запустила продукт стабильного стейблинга RWA stUSDT, позиционируя его как "Web3-версию Yu'ebao". Это позволяет пользователям делать ставки в USDT и получать реальные доходы от RWA. Сертификат стакинга, stUSDT, также станет важнейшим компонентом в DeFi Lego-мире экосистемы TRON. В частности, когда пользователи делают ставку в USDT, они могут чеканить сертификат 1:1 на ставку в stUSDT. stUSDT привязан к реальным активам, таким как государственные облигации. Смарт-контракт stUSDT-RWA будет распределять доходы между держателями через механизм Rebase. На дизайн stUSDT оказал влияние подход компании Lido к stETH, благодаря чему stUSDT представляет собой обернутый токен TRC-20. Это еще больше расширит возможности stUSDT в экосистеме TRON, соединит его с DeFi Lego и раскроет безграничный потенциал актива. Во время интервью с Foresight News Джастин Сан заявил: "Композиционная способность stUSDT очень сильна. Он может существовать в рамках различных протоколов кредитования, доходности и контрактов DeFi, а также может быть размещен на биржах для торговли пользователями. stUSDT закрепит доходность базового актива на всей блокчейн-цепи TRON стоимостью 50 млрд. долларов США. Это жизненно важно для всего DeFi Lego".

Источник: https://support.justlend.org/hc/en-us/articles/20134645757337

4.2 Pendle - Протокол процентного свопа на основе активов, приносящих доходность

Источник: https://www.pendle.finance/

Pendle - это протокол дериватива ставок, основанный на активах, приносящих доход. С помощью Pendle пользователи могут настраивать свои стратегии управления прибылью, основанные как на основной сумме, так и на ставке, в соответствии со своими предпочтениями в отношении риска. После того, как Ethereum перешел на POS, популярность трека ETH Liquidity Staking (LSD) резко подскочила до отметки 145 млн. долларов США в TVL Pendle. Первоначально компания Pendle представила "токен, приносящий доход" (Yield-Bearing Token, SY), под которым в широком смысле понимается любой токен, способный приносить доход, например, stETH, полученный от ставки ETH на Lido. Затем Пендл делит этот SY на две части: "Токен принципала" (PT) и "Токен доходности" (YT), таким образом, что P(PT) + P(YT) = P(SY). PT представляет собой основную часть базового актива, приносящего доход, предоставляя пользователям право погасить основную сумму до наступления срока погашения. YT представляет собой доход, полученный от базового актива, приносящего доход, предоставляя пользователям право заработать доход до наступления срока погашения.

Источник: https://docs.pendle.finance/ProtocolMechanics/YieldTokenization/Minting

Впоследствии был внедрен автоматический маркет-мейкер (Pendle AMM), устанавливающий торговые пары PT/YT в пуле ликвидности Pendle. Пользователи могут использовать постоянную формулу X*Y=K для формулирования торговых стратегий в зависимости от рыночных условий, таких как увеличение доходности на "бычьем" рынке и хеджирование от падения доходности на "медвежьем" рынке. Как протокол процентных деривативов, Pendle переносит рынок процентных деривативов традиционного финансирования (TradFi) (стоимостью более 400 триллионов долларов США) в DeFi, делая его доступным для всех. Создав рынок процентных деривативов в DeFi, Pendle раскрывает весь потенциал ставок, позволяя пользователям реализовывать передовые стратегии доходности, такие как:

（1）Заработок с фиксированным доходом (заработок через СТЕПЕНЬ);

（2）Going long on rates (ставка на повышение ставки stETH путем покупки большей доходности);

（3）Получение дополнительной прибыли без дополнительного риска (обеспечение ликвидности с помощью stETH).

5. В Заключении

Зацикливаться на точном определении RWA (Real World Assets) бессмысленно. Токены служат носителями ценности. Чтобы понять истинную ценность RWA, необходимо изучить, какие права или ценности базовых активов переносятся на блокчейн, а также контекст их применения.

В краткосрочной перспективе импульс к развитию RWA в значительной степени обусловлен односторонним спросом криптовалютного мира на протоколы DeFi (Decentralized Finance), такие как управление активами, диверсификация инвестиций и новые категории активов. Протоколы DeFi фиксируют процентную стоимость базовых активов через проекты RWA. По сути, они создают активы, основанные на U-стандарте, которые приносят реальную доходность (Real Yield) от базовых активов. Эта логика согласуется с подходом LSD (Liquidity-based Secured Debt), создающим процентные активы на основе ETH. Следовательно, РВА, основанные на американских облигациях, пользуются большим спросом. В зависимости от метода реализации доходности американских облигаций, их можно разделить на: (1) путь от Off-Chain к On-Chain, представленный традиционными фондами, соответствующими требованиям, и (2) путь от On-Chain к Off-Chain, возглавляемый протоколами DeFi. Однако соблюдение нормативных требований остается значительным препятствием на обоих путях.

Нанесение процентных активов на блокчейн, как в случае с такими продуктами, как "Web3 Savings" в экосистеме TRON (например, stUSDT), является лишь первым шагом. Последующая интеграция с композиционностью DeFi, напоминающей детали Lego, будет интригующим исследованием. Это обещает еще больше повысить потенциал RWA в сочетании с DeFi, проводя параллели с проектом Pendle по свопу ставок в пространстве LSD-Fi или проектами стабильных монет, основанными на LSD.

В долгосрочной перспективе RWA не следует рассматривать как улицу с односторонним движением, как это происходит в настоящее время с односторонним требованием DeFi к TradFi (традиционные финансы). В будущем мы увидим взаимное взаимодействие: с одной стороны, перенос активов реального мира на блокчейн, а с другой - использование компанией TradFi огромного количества преимуществ DeFi для дальнейшего раскрытия ее потенциала.

Отказ от ответственности:

1. Эта статья воспроизведена с сайта[Foresightnews], авторские права принадлежат автору оригинала [Web3 小律]. Если есть возражения против воспроизведения, пожалуйста, свяжитесь с командой Gate Learn, и команда оперативно обработает их согласно соответствующим процедурам.
2. Отказ от ответственности: Взгляды и мнения, выраженные в этой статье, представляют собой только личные взгляды автора и не являются никакими инвестиционными советами.
3. Версии статьи на другие языки переведены командой Gate Learn. Без упоминания Gate.io не разрешается копировать, распространять или плагиатить переведенные статьи.