Дослідження основного впливу GBTC та інших криптовалютних трастових фондів на ринок та їх майбутньої ево�

Анотація

Криптовалютні трастові фонди були ареною для капіталу та привернули багато уваги через бурхливий ринок біткойнів . Премія Grayscale Bitcoin Investment Trust (GBTC) створила привабливі арбітражні можливості для інвесторів, що допомогло йому лідирувати на ринку. У 2020 році як інвестиційний продукт, що підлягає нагляду за відповідністю, GBTC був набагато привабливішим для інвестицій, ніж багато інших традиційних фінансових продуктів. На ринок уже з’явилося все більше установ. Деякі установи почали купувати або зберігати продукти трастових фондів, тоді як банки, як представники традиційних фінансів, також брали участь у незалежних мережах перевірки вузлів і послугах зберігання.

Ключові моменти

· Інші продукти трастових фондів криптовалюти під керівництвом Grayscale та інших компаній недостатньо сильні, щоб загрожувати статусу GBTC як лідера в галузі;

· Криптовалютні трастові фонди у 2020 році мали більше шансів отримати фінансування, ніж консервативні базові інвестиції, такі як золото та казначейські облігації. Порівняно з іншими високоприбутковими фінансовими продуктами криптовалютні трастові фонди як нові продукти мають очевидну перевагу з точки зору прибутковості;

· Інституції венчурного капіталу та традиційні інвестиційні інститути один за одним звернули увагу на довірчі фонди криптовалюти. Фінансові установи також поступово готуються до більшої кількості продуктів трастових фондів, а банки почали виконувати функції зберігачів і брати участь у стабільних валютних вузлах;

· Цільовий фонд криптовалюти, швидше за все, у майбутньому розшириться до кількох форм і, можливо, стане цінним інструментом для страхування від інфляції. Вважається, що він може досягти свого піку в найближчі два роки. Трастовий фонд, як сумісний інвестиційний канал для криптовалюти, безсумнівно, буде широко визнаний. Він може досягати різноманітних і диференційованих цілей, механізмів і функцій.

1. «Під впливом» ринок зберігання криптовалют стає ареною для капіталу

У липні 2020 року Управління валютного контролера (OCC) опублікувало пояснювальний лист, у якому пояснюється, що національні банки мають право надавати законні банківські рахунки та послуги зберігання криптовалюти. Це ознаменувало офіційний зв’язок між біткойнами та банківським бізнесом. Великим фінансовим установам дозволили відкривати традиційні банківські рахунки для криптовалютних компаній і пропонувати послуги зберігання приватних ключів для криптовалюти.

Війна за капітал давно почалася. Одним із відомих учасників є компанія Anchorage, що надає послуги зберігача криптовалют. Він залучив 57 мільйонів доларів фінансування ще в 2019 році, а в січні отримав першу національну ліцензію на криптобанкінг у США. Metaco отримала 17 мільйонів доларів фінансування від таких банків, як Standard Chartered Bank і United Bank of Switzerland (UBS). Інші компанії, такі як Copper, BitCV, Coinbase і Custody, також вийшли на ринок...

Кастодіальна послуга невіддільна від розвитку каналів управління криптовалютними активами, серед яких найвідомішим є відтінки сірого.

Згідно з наведеним вище графіком, у 2020 році спостерігалося вибухове зростання з точки зору управління криптовалютними активами. За 2 роки він зріс у двадцять разів з приблизно 1 мільярда доларів у другій половині 2018 року до понад 20 мільярдів доларів на кінець 2020 року. Зараз навіть середньотижневі інвестиції перевищують 250 мільйонів доларів. Масштаб інвестицій продовжував розширюватися, демонструючи дедалі швидші темпи зростання криптовалютних активів.

Станом на листопад 2020 року Grayscale став найбільшим публічним власником біткойнів у світі, маючи приблизно в чотири рази більше біткойнів , ніж другий за величиною власник Block.one. Digital Currency Group (DCG), материнська компанія Grayscale, мала холдинги та інвестиції в понад 30 країнах світу. Його криптоактиви можна знайти на різних біржах, таких як Coinbase, Coindesk і Circle.


Середні щотижневі інвестиції Bitcoin Investment Trust (GBTC) становлять понад 70% усіх його криптоактивів. Він зростав одночасно з розширенням Grayscale Asset Management. Іншими словами, інвестиції Grayscale в GBTC зіграли ключову роль. Зберігання криптовалюти не було основною сферою, за яку змагалися інвестори, а GBTC.

2. Посилання на статус -кво GBTC

2.1 GBTC

У цьому звіті стверджується, що існує два типи премій: різниця в ціні між первинним ринком і вторинним ринком (домінуюча премія) і різниця між часткою трасту GBTC і вартістю базового BTC. (невидима премія). Крім того, закритий період і відсутність механізму викупу роблять як потік акцій GBTC, так і коливання премії нерегулярними. Це робить його високоякісним інвестиційним активом у цінні папери.

2.1.1 GBTC згідно з правилами США

Стаття D Закону про цінні папери США дозволяє емітентам залучати кошти без реєстрації в Комісії з регулювання цінних паперів США (SEC). Однак це лише для того, щоб відкрити фінансування прямим капіталом для кваліфікованих інвесторів із високим капіталом¹. GBTC – це свого роду цільовий фонд прямих інвестицій, а не ETF. Комісія з цінних паперів і цінних паперів (SEC) відхилила низку заявок на розміщення продуктів Bitcoin ETF, оскільки вважала, що цифровим валютам бракує ліквідності, прозорості та ефективного зберігання, що може призвести до маніпулювання ринком.

Таким чином, лише прийнятні інвестори могли створювати довірчі акції з 6-місячним закритим періодом, тоді як невідповідні трейдери могли торгувати на позабіржовому ринку. Це також було враховано в річну премію GBTC.

2.1.2 Концепція дизайну GBTC

GBTC був пасивним інвестуванням, подібним до продукту ETF, з відповідними інвесторами, які могли створювати довірчі одиниці. Однак у нього не було механізму викупу. У поєднанні з позабіржовими операціями неприйнятних інвесторів зросла серйозна різниця між цінами на первинному та вторинному ринку. Це премія.

________________________
¹ * Акредитований американський інвестор:
· З річним доходом понад 200 000 доларів США (або сумарний дохід із подружжям сягає 300 000 доларів США);
· Індивідуально або спільно з чоловіком/дружиною, чистий капітал якого перевищує 1 мільйон доларів США (за винятком житлової нерухомості);
· Мати американський професійний фінансовий сертифікат (Series7, Series65 або Series82);
· Володіє ліквідними активами понад 5 мільйонів доларів США або будь-якою юридичною особою, усі власники акцій якої є акредитованими інвесторами.

Дані YCharts показали, що GBTC мав найвищу премію в 258,1% і найнижчу в -62,15% з моменту випуску в 2013 році. Станом на 2020 рік загальний рівень премій як стабілізувався, так і коливався між 3,03% і 41,42% порівняно з попередніми роками. Коли Grayscale почав проектувати GBTC, він знав, що це залучить капітал. Про це свідчить коливання премії. Причини, які зумовили це, можна розділити на такі три пункти:

· Відсутність конкуренції. Особливо до 2018 року премія кілька разів коливалася понад 100%, тоді як сторони проекту все ще випускали монети для збору коштів. Grayscale вже почала працювати зі своїм капіталом відповідно до нормативних вимог;

· Попит на вторинному ринку був більшим, ніж попит на первинному. Коли пропозиція трастових акцій, створених відповідними інвесторами, була нижчою, ніж попит на трастові акції з боку позабіржових трейдерів, премія трастового фонду була неминуча;

· Нова одиниця на основі вартості чистих активів, встановленої відповідними інвесторами, повинна мати 6-місячний період блокування (раніше період блокування становив один рік). В результаті реальна ціна відставала, а також пропозиція на вторинному ринку.

Крім того, попит інвесторів також був основним фактором, що вплинув на ціни трастів:

· Якби інвестори мали високий попит на BTC, GBTC був би дорожчим;
· Якби інвестори мали низький попит на BTC, GBTC було б дисконтовано.

Коли була серйозна знижка, і траст вимагав досить високу комісію за управління в розмірі 2%, було важко сказати, чи продасть траст свої BTC, щоб сплатити комісію за управління.
Конструкція GBTC була більше схожа на «експеримент», запущений для перевірки ринку, а також була як «рушій» для інвесторів, щоб скористатися можливістю арбітражу, яку зробив преміум, а також зробив ринок більш активним. Тому після цього експерименту було неминуче, що Grayscale послідовно запустить інші трастові фонди цифрових активів, щоб задовольнити ринковий попит. Тим часом інші глобальні установи також вийшли на цей ринок після постійного зростання GBTC.

2.1.3 Поточний статус GBTC

Сплеск біткойна цього року сприяв розвитку ринку GBTC, або можна стверджувати, що GBTC просував біткойн , щоб допомогти йому зрости в ціні. На зростаючому ринку конкуренція ставала дедалі гострішою. Чи внутрішня та зовнішня конкуренція справила більший вплив на GBTC?

У середньому жорстка конкуренція в другій половині цього року не мала значного впливу на домінуючу частку ринку GBTC. Авуари GBTC неухильно зростали та демонстрували стрімке зростання за той самий період через різке зростання цін наприкінці року. Крім того, з продовженням зростання, холдинги GBTC і ринкова вартість біткойна зросли за той самий період. Отже, було очевидно, що як внутрішні, так і зовнішні чинники мало впливають на GBTC. Приплив трастових фондів на ринок був одним із факторів, які спонукали ціну біткойна до різкого зростання.


Як показано на графіку вище, хоча співвідношення цін на біткойн і GBTC незначно коливалося, загальне співвідношення було стабільним. Коефіцієнт пропозиції значно зріс. Це означає, що при збереженні зростання цін за той самий період збільшення пропозиції біткойнів було більшим, ніж кількість створених трастових акцій GBTC, а співвідношення часток було меншим. Однак за цей же період ціна зросла. Трастові акції GBTC були ціннішими за біткойни . Поточна премія GBTC над базовим біткойном також помітна.

Згідно з даними YChart, премія GBTC коливалася в межах [5%, 45%] протягом понад півроку; Однак протягом півроку ціна індексу біткойн набула експоненціального зростання, а премія GBTC різко коливалася. Однак він не мав явної позитивної чи негативної кореляції з ринком BTC. Це сталося з двох причин; 6-місячний закритий період привів інвестиції GBTC до певного гістерезису; З іншого боку,

Механізм відсутності викупу втягував постачальників і покупців в окрему цінову битву, що дозволяло інвесторам передавати свій попит на інвестиції в BTC, руйнуючи реальну ціну GBTC. Ерік Балчунас, аналітик ETF з Bloomberg, вирішив, що якщо SEC дозволить перетворити GBTC на продукт ETF, Grayscale може піти на ліквідацію. Він вважав, що Комісії з цінних паперів і цінних паперів необхідно продовжувати відхиляти біткойн ETF. У цьому звіті також стверджується, що концепція дизайну GBTC унеможливлює точне прогнозування ліквідності та коливань премії GBTC, і що маніпулювання ринком є нижчим, ніж у випадку з криптовалютами. Це ключ до того, щоб зробити його високоякісним активом цінних паперів.

2.2 Інші трастові фонди криптовалюти Grayscale

У Grayscale було доступно сім трастів з одним активом (з трастом XRP у період ліквідації) та один портфельний фонд із кількома активами. За винятком тих, які не були на вторинному ринку, усі інші трастові фонди різною мірою демонстрували високу премію та преміальну арбітражну вартість.

П’ять фондів запропонували певну премію з моменту їх розміщення. Серед них BCHG і LTCN підтримували надвисоку премію (з BCHG 424,69% і LTCN 2138,98%), залучення інвесторів для створення трастових ліній. Поточна премія GBTC становила близько 12%, а премії всіх інших трастів перевищили це числове значення. З них компанія Grayscale стала свідком успіху дослідження GBTC на вторинному ринку та ніколи не втомлювалася працювати з преміум-класом.

2.3 Альтернативи GBTC, доступні на ринку

Усі ці обмінні продукти є механізмами, які роблять GBTC неможливим для погашення. Доступні як тип відкритого продукту, вони мали низьку затримку та не демонстрували явної затримки в часі, а ціни їхніх транзакцій були ближчими до вартості чистих активів (з низькою премією/знижкою). Однак вони не користуються популярністю серед більшості інвесторів. Порівняно з поточною ринковою вартістю GBTC у 23,3 мільярда доларів США, вищезазначені фонди не змогли вплинути на лідируючу позицію GBTC на даний момент, і їх масштаб можна порівняти лише з іншими трастами в рамках Grayscale. Серед продуктів BTC з однаковими цілями не було тенденції до іншого продукту, який міг би замінити GBTC на ринку.

3 Вивчення довірчих фондів криптовалюти

3.1 Чому існує лише один "Градації сірого"

Ще в 2013 році Баррі Сілберт, засновник DCG, переконав раду директорів виділити кошти для створення Grayscale Investment. На початковому етапі він використовував лише приватний капітал, щоб пропонувати акредитованим інвесторам можливості інвестування в біткойни . До 2015 року Grayscale GBTC перебувала на фондовому ринку США (OTC Market) і відкрила вторинний ринок для інвестицій, що означало, що Grayscale офіційно створила основний канал відповідності для інституційних інвестицій у криптовалюти.

У попередньому абзаці згадувалося, що деякі поточні трастові фонди біткойнів не змогли вплинути на лідируючу позицію GBTC, а постійне збереження ставки премії також відображало те, що інвестори були більш готові приймати акції трастового фонду, ніж криптовалюти. То чому лише Grayscale була на передовій ринку? Як щодо інших великих фінансових установ? Що їх хвилює? На думку Бітебі, це можна пояснити чотирма основними причинами:

· Регуляторна невизначеність
· Tas невизначеність
· Щоб уникнути роботи з цифровими гаманцями
· Щоб уникнути депонування особистих ключів

Незалежно від того, чи це був криптовалютний ринок (на фото праворуч), який просував криптовалютні трастові фонди, чи криптовалютний трастовий фонд, який просував криптовалютний ринок, ринок у другій половині 2020 року залучив багато інвесторів, щоб зосередитися більше на довірчі фонди криптовалюти, а також зробив їх пріоритетним інвестиційним вибором відповідно до нормативних вимог. Таким чином, які інші інвестиційні переваги мають трастові фонди криптовалюти, окрім відповідності нормативним вимогам?

3.2 Інвестиційні можливості довірчих фондів криптовалюти

Наразі для інвесторів небагато даних про трастові фонди криптовалюти. І саме тому єдиний спосіб дізнатися про криптовалютні трастові фонди — це подивитися на GBTC як на еталон трастових фондів для порівняння з традиційними фінансовими активами, такими як золото, ф’ючерси, облігації та акції. Згідно з даними, джерелом коштів для криптовалютних трастових фондів у 2020 році, швидше за все, були консервативні інвестиційні цілі, такі як золото та казначейські облігації. Незважаючи на високий ризик і високу волатильність на ринку, він мав великі переваги як новий продукт порівняно з продуктами з високим прибутком.

3.2.1 GBTC проти Gold

Порівняно з ціною на золото, до 2020 року не було інтуїтивного зв’язку між GBTC і золотом. Коли наприкінці 2020 року ціна GBTC почала різко зростати, ціна на золото впала разом із цим сплеском. У 2018 році Ірен Енрікес і Перрі Садорскі використали централізовану багатовимірну модель GARCH — динамічну умовну кореляцію (DCC), асиметричну DCC (ADCC) і узагальнений ортогональний GARCH (GO-GARCH) для оцінки мінімального значення дисперсії портфеля акцій для дослідження. вартість портфеля з біткойнами , які замінюють золото. Дослідження підтвердило можливість отримання інвесторами вищої прибутковості з поправкою на ризик після використання біткойна замість золота в інвестиційних портфелях. Наскільки це стосується, було дуже ймовірно, що активи, що випливають із золота, наприкінці 2020 року були виведені на ринок криптовалют. І було дуже ймовірно, що інвестори вклали біткойн або трастові фонди біткойна в багато інвестиційних портфелів як інструмент для збереження вартості або страхування від інфляції.

3.2.2 Ф'ючерси GBTC проти BTC

Згідно з даними Чиказької товарної біржі, коливання цін на трастові фонди біткойнів і ф’ючерси на біткойни збігалися (також не було різниці між ними та підвищенням ціни біткойнів ). Таким чином, обидва вони були застосуванням традиційних фінансових продуктів у криптовалюті, а також доповненням до інвестиційного продукту біткойна з точки зору їх «товарного» атрибута, без відносин заміни між ними.

3.2.3 GBTC проти облігацій

Здавалося, що ринок GBTC певною мірою негативно корелював з облігаціями казначейства США. Крім того, з 2018 року GBTC певною мірою продемонстрував позитивну кореляцію з індексом облігацій Pacific Investment Management Corporation. Загалом, ринок трастових фондів біткойн був ближчим до ринку активів з високою волатильністю порівняно з облігаціями, а джерелом коштів, швидше за все, були активи з низьким рівнем ризику.

3.2.4 Ефективність GBTC у фондових індексах

Оскільки GBTC вийшов на вторинний ринок у 2015 році, він продемонстрував високу волатильність, що, безсумнівно, було першим фактором для залучення інвесторів. У 2020 році його зростання значно перевищило три основні фондові індекси. Чи то через саму криптовалюту, чи через роль довірчих фондів, які відігравали на ринку, криптовалютні фонди, безсумнівно, стали чудовим інвестиційним продуктом, який був прийнятий більшістю інвесторів.

3.3 Останні розробки деяких відповідних установ

3.3.1 Інвестиційні установи вийшли на ринок

Станом на 9 листопада 2020 року загалом 23 інституційні інвестори розкрили свої позиції (за винятком установ, згаданих у таблиці вище, інші установи мали позиції менше 10 000, а станом на 12 січня 2021 року загалом 38 установ займали довірчі акції.), з яких BlockFi, Three Arrows Capital Pte, ARK і Horizon Kinetics вже володіли активами на суму понад 100 мільйонів доларів США в GBTC. У цьому списку також опинилася сімейна інвестиційна компанія Rothschild Investment Gorp зі столітньою історією. Усе це свідчило про те, що надзвичайна ситуація з довірчими фондами криптовалюти дозволила традиційним фінансам охочіше сприймати інвестиції в криптовалюту.

Окрім відповідності нормативним вимогам та інвестування, інші атрибути GBTC, які можуть бути визнані установами, будуть детально пояснені в четвертій частині цього звіту.

3.3.2 Великі фінансові установи почали ступати на цей ринок

Після великого успіху GBTC багато фінансових установ також почали розробляти власні трастові продукти або приєднатися до ринку криптовалют.

Перш за все, багато компаній на чолі з Osprey Funds, Wilshire Phoenix FundsLLC і IDEG реалізували свої плани розвитку криптовалютних трастових фондів. Ці троє запустили свої біткойн -трасти в січні 2021 року, червні 2020 року та листопаді 2019 року відповідно. Найбільш репрезентативні плани трьох компаній полягають у тому, що перші дві знизили свої комісії за довірче управління до 0,49% і 0,9% відповідно, при цьому комісія за управління GBTC становила 2%, а остання прийняла активні стратегії збільшення доходу, які були особливо низькими. арбітраж ризику та хеджування для контролю за стратегіями висадки, при цьому GBTC приймає стратегію пасивного управління, згадану як подібну до ETF у 2.1). П’ять альтернатив GBTC, згаданих у пункті 2.3 вище, були встановлені після різних досліджень механізму викупу. Дизайн криптовалютних трастових фондів стає все більш різноманітним.

По-друге, у першій частині було згадано, що OCC сприяв великим фінансовим установам використовувати криптовалюту. Саме тому DBS Bank Limited, Standard Chartered і BBVA Bank вже будували плани на ринку криптовалют. За даними Golden Financial News, сінгапурський DBS Bank може підготувати свою платформу для торгівлі та зберігання криптовалют у 2021 році, а SGX буде володіти 10% акцій; Standard Chartered співпрацюватиме з Northern Trust для запуску платформи опіки на інституційному рівні Zodia у 2021 році; Іспанський банк BBVA мав намір застосувати технологію депозитарного зберігання METACO у розвитку бізнесу шифрування зі Швейцарії. Доступ цих великих банків до ринку депозитарного зберігання криптовалют, згаданий у першій частині, стане важливим кроком до переведення більшої кількості трастових фондів криптовалюти під нагляд за відповідністю.

Нарешті, JPMorgan Chase, найбільша фінансова установа в Сполучених Штатах, яка спочатку не підтримувала криптовалюти, також офіційно оголосила в 2019 році, що випустить криптовалюту JPM Coin. OCC надіслав листа підтримати банки, щоб вони слугували стабільними валютними вузлами, що дало JP Morgan міцну опору на ринку. JPM Coin також більше нагадував концепцію стабільної валюти, прив’язаної до долара США у співвідношенні 1:1. Він був застосований у банківській справі для заміни традиційних банківських переказів смарт-контрактами. На додаток до надання послуг зберігання, кращим способом для традиційних фінансів отримати доступ до ринку криптовалюти було слідувати за JPMorgan Chase, щоб служити криптовалютним вузлом відповідн