Lybra Finance 详解：V2为Lybra带来的新机会

Lybra Finance简介

“上海升级”之后，以太坊由POW正式转为POS，大量ETH被质押，其中有部分ETH在去中心化质押平台进行质押，并在质押后获得流动性质押代币LST（比如在Lido存入ETH后获得stETH，在赎回ETH和奖励时需要销毁stETH）作为质押凭证，由此衍生了大量基于LST设计的DeFi项目。Lybra Finance（以下简称Lybra）就是其中之一，其V1利用LST设计出了生息稳定币eUSD。

Lybra由匿名团队推出，在2023年4月11日上线测试网后宣布进行公售，在IDO中共售出5M $LBR，根据当时价格0.0005ETH/LBR计算，IDO估值约为$10m，以币本位计算最高回报为47x。产品在4月20日正式上线，发展至今产品拥有LSDFi项目一半的市场份额（LSD 价值计量）。

Lybra的V2版本将在多链发展、清算机制、贿赂池、多LST抵押等方面进行修改，对项目做出了重大更新。因此本文将从V1开始介绍，接着进行V2改动部分进行介绍，并在最后总结V1更新V2后为Lybra带来的影响，以及Lybra存在的风险与潜在机会。

V1机制探索

由于Lybra预计于2023年8月底才进行V2升级，本文介绍的V1机制为当前主网产品的机制。Lybra的核心产品是稳定币eUSD，这是一个部署在以太坊坊上的去中心化超额抵押稳定币。相较于市场上其他的去中心还稳定币，eUSD是生息稳定币，即持有eUSD可获得7.2%左右的以USD计价的利息。

我们重点从eUSD的机制、如何维持eUSD始终锚定1美元，eUSD的使用场景，eUSD收益影响因素，Lybra业务数据五方面进行介绍。

eUSD的机制

抵押

【1】用户需要首先存入ETH/stETH。

【2】Lybra将存入的ETH转化为stETH。

【3】存入的ETH/stETH与铸造数量的比例需要高于150%（安全抵押率是160%，建议抵押率为200%），以满足超额抵押的需求。

铸造

【1】用户在UI界面点击“mint”可铸造eUSD。

【2】未来stETH产生的利息收入，将在扣除1.5%服务费用后转化为eUSD分享给eUSD持有者。

eUSD铸造机制（来源：官方文档）

赎回

【1】用户可以撤回自己的所有质押资产，也可随时将任意数量eUSD兑换为等值stETH，这个过程在Lybra称为“刚性赎回”，协议需要收取0.5%的赎回费用。

【2】在铸造和赎回的过程中有两个“隐形”的监督者：清算人和Keeper。这两个角色推动者eUSD与USD的锚定。

清算人

清算人是维护系统可行性的第一道防线。通过成为清算人，用户可以随时使用他们的 eUSD 来结算任何抵押率不足的借款人（Minters）的债务。他们维护着 eUSD 的稳定性和总供应量。

Keepers

任何第三方都可以运行Keepers，以监视每个清算人和铸造者的状态。当借款人需要被清算时，Keepers可以选择立即使用eUSD进行清算。

具体的清算和套利机制请看下节【如何维持eUSD始终锚定1美元】。

如何维持eUSD始终锚定1美元

1. 超额抵押
   每1 eUSD都有至少价值1.5美元的stETH作为抵押品。 实际抵押率要远超150%，以8月10日数据为例，质押ETH/stETH价值与流通eUSD价值比值约为196.2%。
   
   Lybra官网显示的质押数据与eUSD数量（来源：官网）

2. 清算机制
   Lybra协议采用了清算机制，以保护系统免受抵押不足的影响。 如果用户的抵押率低于安全抵押率，任何用户都可以自愿成为清算人并使用eUSD购买抵押的stETH的清算部分。清算人可在完成清算后获得奖励。

3. 套利机会
   当eUSD价格偏离其 1 美元挂钩时，套利机会就会出现。用户可以利用这些价格差异来获利，并帮助将eUSD价格恢复到其预期价值。

• 如果eUSD价格超过1美元，用户可以通过存入ETH作为抵押品铸造新的eUSD，然后在DEX上出售新铸造的eUSD。 随着更多eUSD的售出，市场供应量增加，将价格推回1美元。用户可以以较低的价格回购eUSD或用它来偿还贷款，从而从价差中获利。
• 如果eUSD价格低于1美元：如果eUSD价格低于1美元，用户可以在市场上以折扣价购买eUSD，然后在Lybra协议中兑换价值1美元的ETH/stETH。 随着用户购买被低估的eUSD，需求增加，推动价格回升至1美元。

eUSD价格变化（来源：Coingecko）

根据Coingecko数据，eUSD绝大部分时间价值高于1美元，存在正溢价现象。正溢价一方面是由于通过市场预期没有如理论上完美实现，还有其他几个因素：

【1】用户对于生息资产的需求：大量用户使用USDC（目前仅有USDC-eUSD交易对）购买eUSD造成了一定的用户需求。

【2】铸造过程stETH和ETH都会被转化成eUSD，这个过程也产生大量对eUSD的需求。

【3】eUSD消耗端主要由资产赎回（eUSD→ETH/stETH）产生，但eUSD自发行以来基本一直处在规模增加状态，赎回的资金量过小不足以吸收市场的需求。

【4】建立在Curve V2的USDC-eUSD池中代币比例1:1，本身并存在正溢价，这不仅是以上【1】和【2】两因素的后果，也是代币正溢价价格的主要原因，除非eUSD大量兑换成USDC，不然可能继续维持正溢价。

Curve上的eUSD-USDC Pool（来源：Curve）

eUSD使用场景

除了持有享受利息收入外，eUSD还可与USDC组成LP被动收入，并且可通过质押ETH铸造eUSD后购买ETH继续质押，在多次循环质押后可起到杠杆做多ETH的效果。由于①上线时间较短以及②参与DeFi意味着放弃8%左右的收益率等原因，目前暂无被广泛参与的其他使用场景。

Lybra Earn（来源：官网）

eUSD收益影响因素

1.ETH质押收益

从铸造机制中可以看出，eUSD计息的底层收益是ETH质押收益，如果ETH质押收益下降，eUSD收益也会下降。这部分可能与ETH质押率也有相应关系，质押的越多，质押收益越低。

2.抵押率

用户在质押时，无论质押率是160%还是200%，最终收益为系统平均收益，所以对于单个用户来讲越低的抵押率理论上意味着越大的资金效率。

3.ETH价格

ETH价格造成的最大影响是清算，如果价格剧烈下跌，会快速触发清算，如果未及时清算或者价格波动过于剧烈，链上无法完成清算都可能造成脱锚。

当然如果价格上涨，以币本位计价的收益将会获得更大的法币计价价值，造成eUSD利息收入的增加。

4.宏观牛市的影响

由价格因素衍生的另一种影响是如果宏观牛市出现，大部分用户可能采用低抵押率或者利用杠杆做多ETH，整体收益会下降。

如果预期ETH价格从$2,000涨至$2,500，用户在$2,000时可不以200%的抵押率换取1,000eUSD，只需要用150%的抵押率换取2,000/150%=1,333.3eUSD，并利用换来的eUSD兑换成为USDC购买ETH再重复刚才的操作。这种操作下，抵押1枚价值$2,000的ETH，换取的是远超1,333.3eUSD，即实际远低于150%的抵押率和更高的收益率。

5.stETH等LST脱钩

由于协议将质押的ETH换成LST，如果LST一旦产生脱钩（折价）。作为协议收益主要来源的LST质押奖励则会降低，将会进一步降低eUSD收益率，抵押资产价值降低。还有一个更为严重的影响是造成恐慌后发生的抛售而导致脱锚。

Lybra业务数据

Lybra的虽然起步晚，但跟一众老牌稳定币相比，增长可以说是“神速”，不到4个月的时间，规模达到$172m，已经排到了第12位，且是前12名中唯一一个单链发展的稳定币。

eUSD排名及市值规模（来源：DeFiLlma）

跟稳定币同步发展的是其TVL，从四月的$3m实现百倍增长。但也能从数据中发现，TVL增长缓慢，甚至有下滑趋势。

Lybra TVL变化（来源：DeFiLlma）

从LST占比角度来看，Lybra协议拥有的stETH价值占据LSDFi项目一半的LSD TVL，由此可见其龙头地位。

LSD TVL市场份额数据（来源：Dune）

Tokenomics（代币经济学）

LBR是Lybra协议的原生代币，LBR的持有者也是协议的管理者，并可以分享协议收入。LBR是一个ERC-20治理代币，最大供应量为100M。

代币效用

• 分享收入：Lybra协议每年收取流通eUSD总量 1.5% 的服务费（服务费根据当前eUSD实际流通量每秒累加）。收取的服务费将分配给LBR质押池。
• 参与协议治理：LBR投票权重与质押的LBR数量成正比。质押LBR可获得esLBR，esLBR持有者可对协议方向、金库和社区活动进行决策。
  • 如果需要将锁定的esLBR兑换成LBR需要约30天的等待期。
  • esLBR会根据锁定时间的长短获得不同比例的收益提高。
• 生态激励：LBR用于对生态中各个角色进行激励从而促进协议发展。

代币分配与解锁

项目的60%的代币用户铸造池，可见团队将稳定币规模的发展放在了第一位。其团队和融资背景暂未公开，但根据Doc，其将5%的代币用作IDO后，40%资金用于组建LBR和eUSD相关LP、20%用于运营费用，其余铸造成了eUSD，为协议早期发展打下了基础，团队合理利用了早期资金。目前来看，团队暂未解锁，仅有顾问开始了解锁，暂无团队和VC抛压。

LBR代币分配（来源：官方文档）

但根据V2文档显示，Tokenomics从Mining pool份额中拿出了1/12分配给了VC和做市商，新的分配如下表所示：

Lybra更新后的Tokenomics（数据来源：V2 文档）

V2带来的改变

从上方V1的讲解中我们也能看出其存在的一些问题：eUSD正溢价，增值属性远远强于流通属性，过分依赖于Lido及其LST stETH等。而V2不仅对V1出现的问题做出改善，并积极扩展了Lybra协议的边界。V2主要更新如下图所示：

V1与V2主要对比（来源：@Lybra_Finance/a-simple-guide-to-lybra-v2s-market-leading-features-348068cc1e0">Medium）

主要进行了十余个项更新，本节重点介绍peUSD的推出和几个关键机制创新。

peUSD

peUSD是一种全链同质代币 (OFT，采用Layerzero的全链技术)。 peUSD可将eUSD从以太坊主网桥接到Layer2。 这将允许持有者在他们想要的任何链上使用他们持有的计息稳定币。 此外，在交换、交易对或参与永续合约时，用户在桥接回来时将保持计息能力。借此eUSD的市场场景将得到扩展。

多LST抵押品

V2将允许用户使用包括Rocket Pool的rETH、Binance的WBETH、Swell的swETH等LST铸造eUSD和peUSD。带来的好处之一就是扩大抵押物的基数，将Lybra的LST捕获范围进一步扩展，也将通过更多的合作来扩展LBR的效用，比如激励不同LST在Lybra的质押以及打造更多DeFi策略，从而带来更高的TVL。

dLP与LBR销毁

如果用户要从eUSD池接收esLBR奖励，用户必须锁定5%以上的dLP才可以。例如，如果用户要铸造1,000 eUSD，他们需要提供至少价值50美元的LBR/ETH dLP代币才有资格获得 esLBR收益。这将提高LBR质押量并增加市场上LBR的流动性。

除次之外，V2版本的机制也将会加大LBR的销毁力度以减少市场流通量。当用户使用LBR或eUSD获取dLP和esLBR时，协议收到的LBR会全部销毁，从而减少抛售压力。这将进一步减少LBR的流通量。

稳定机制

V2引入了新的闪电贷功能，以在eUSD清算过程中增加额外的资金安全层。此外还有针对不同LST的单独资金池以及用于新LST资产的多级尽职调查流程等功能。并且V2将引入一系列稳定机制体系包括一个新的eUSD/3CRV池、溢价抑制机制，还有一个专门的稳定基金。通过多项稳定措施，V2中eUSD和peUSD有望摆脱正溢价的趋势并维持在稳定较小的波动率。

DAO治理模型

Lybra的治理代币LBR和esLBR的持有者现在将拥有投票权来管理协议的方向。 用户还可以利用esLBR对与任何LST池相关的事项进行投票，包括选择特定的LST资产、所选LST金库的铸币额度以及分配给每个LST的排奖励等主题。由此，持有人获得的激励与其承诺支持的投票权数量一致。各个LST矿池将能够通过提供代币奖励来激励（贿赂）esLBR持有者投票支持该矿池。LST板块有和Curve协议一样，用户为了获得给自己所在池增加奖励而争夺代表投票权的esLBR，出现”Lybra War”的可能。

Lybra War原理图（来源：@Lybra_Finance/welcome-to-the-lybra-wars-3c341fba80fa">Medium）

目前Lybra测试网还在测试中，预计八月底正式上线。为了推动测试，Lybra还推出了任务奖励，完成特定测试网任务排名前列者可获得LBR奖励。

Lybra V2测试网情况（来源：Lybra V2测试网）

合作关系网与生态扩展

在Lybra V1中，用户仅可以在Ethereum主网抵押自己的ETH/stETH获取eUSD，V2除了在产品上进行升级外，也对进一步扩展生态边界，并打造更强的合作生态网。

生态边界的扩展

虽然Ethereum是最活跃的公共区块链，但由于其高额Gas Fee和较慢的交易速度，对应用场景和用户基础都有一定的限制。理论上，使用Lybra带来的收益需要足够高至少应大于取出和赎回所需的Gas Fee和手续费，小资金用户被高门槛限制，而部署在Ethereum的应用场景同样面临同样的问题。

在V2版本中，Lybra联合了LayerZero，将peUSD全链化，并且计划部署在Layer 2上。这意味着分布在各链的各种资金量的用户都可以利用Lybra获取收益，有利于eUSD应用场景的扩展。

合作关系网

上文中也提到使用单一LST带来的收益率降低和脱锚风险，这个问题在V2中得到了解决，抵押物扩展至rETH和WBETH。可以参与的LST越多，潜在的用户就越多。根据DefiLlama数据显示，这两个新加入的LST占据Ethereum流动性质押11.82%的市场份额。

多样化的LST成为抵押品也为LBR赋能，由于esLBR可以对每个LST池的奖励进行调整，如果想获得更多奖励，就意味着需要持有更多代表着投票权esLBR，这对LBR带来了更大的需求，也可能引发上文所提到的Lybra War。

作为一个稳定币项目，只有eUSD/peUSD有更多的应用场景和可组合型，Lybra 才能吸引更多用户铸造稳定币并充分流通获得市场份额，而这两层扩展都有助于其核心业务发展。合作关系的扩展更多是从用户基数下手，无论是从抵押物层面，还是从合作DeFi层次，这能让Lybra被更多用户使用，以及有更多种使用方式。而生态扩展则更像从基础做起，能让Lybra的稳定币和产品接触到更多用户。

市场前景与挑战

去中心超额抵押稳定币一直是加密经济发展的基石之一，但由于其使用场景限制以及用户接受程度等原因，即使龙头DAI的市场规模也才$4b左右，Lybra利用抵押品LST产生的利息让持有者获得远高于一般DeFi产品带来的收益，是一个开创性的创新，也对去中心化稳定币赛道带来了一定积极影响，其他稳定币比如DAI也推出了类似的生息服务。

从LSD赛道来看，LSDFi的普遍的年平均收益在5%左右（该数据为笔者简要统计），8%左右的APY对于以太坊质押者具有一定吸引力，且peUSD的出现以及Lybra War的出现也会让资本效率和收益率都获得进一步提高。不过随着ETH质押率提高，质押收益减少，eUSD收益可能下降。并且，从理论上，其他固收产品，比如RWA也可以作为Lybra的抵押品，所以协议具有很强的扩展性。

目前LBR持有者分享的主要收入来自于服务费，eUSD规模越大，LBR收入越多。V2中出现的贿赂机制也将通过第三方对治理权的争夺提高用户LBR的收益率。并且大部分的Token将于两年后解锁，V2新增了销毁机制，也将对LBR带来积极影响。

如果从竞品角度看待，基于LSD的稳定币不在少数，通过8%利息带来的TVL增长也逐渐放缓，简洁的机制极容易被模仿，如果不能及时打造自己的协议壁垒，也存在被反超的风险。

总结

上线不到四个月，赶超老牌稳定币项目，引领LSD赛道发展，Lybra的V1版本成绩斐然。即将推出的V2不仅解决了V1存在的问题还进一步对产品、Tokenomics、UI/UX和DAO治理等方面等进行了优化，值得期待。但同很多去中心化稳定币一样，其同样具有脱锚、合约安全等风险，值得提起注意。在投资LBR前也请对其风险进行充分评估。