Le BTC ETF et la logique légale et réglementaire qui le sous-tend

Après un processus d'approbation ardu d'une décennie, l'ETF BTC a enfin vu l'aube de la victoire. Aux premières heures du 11 janvier 2024, la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a simultanément approuvé 11 ETF en BTC, dont Bitwise, Grayscale, Hashdex, BlackRock, Valkyrie, Invesco, Ark, VanEck, WisdomTree, Fidelity et Franklin.

Tout cela doit être attribué au succès du procès intenté par Grayscale. Le 29 août 2023, une décision d'un tribunal fédéral américain a accordé à Grayscale une victoire dans son procès contre le rejet par la SEC de sa demande d'ETF spot BTC. Cela a accéléré le processus pour les géants financiers traditionnels comme BlackRock et Fidelity, qui ont demandé à créer des ETF en BTC au cours des derniers mois.

Cet article examine le changement d'attitude de la SEC après la victoire de Grayscale d'un point de vue juridique et réglementaire (identification proactive des risques de manipulation du marché), la logique qui sous-tend les ETF BTC et la position prudente adoptée par la suite par la SEC, qui considère toujours les autres crypto-monnaies comme des valeurs mobilières et met en garde contre les risques de marché.

1. Une décision de justice oblige la SEC à accélérer la procédure d'approbation

La SEC a précédemment refusé les ETF BTC en raison de craintes de fraude et de manipulation du marché. Toutes les demandes d'ETF rejetées ont invoqué la "protection des investisseurs et la prévention de la fraude et de la manipulation du marché", comme le prévoit la législation sur les valeurs mobilières.

En 2021, la SEC a approuvé pour la première fois la négociation du BTC futures ETF, en déclarant que les produits à terme sont plus difficiles à manipuler parce que le marché est basé sur les prix à terme du Chicago Mercantile Exchange (CME), qui est réglementé par la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) des États-Unis.

Dans cette affaire, Grayscale a fait valoir que la logique qui sous-tend l'approbation des ETF à terme sur la BTC devrait être la même que celle qui sous-tend l'approbation des ETF au comptant sur la BTC, faute de quoi toutes les demandes d'autorisation d'ETF à terme sur la BTC devraient être révoquées. Le juge a approuvé, déclarant que le rejet par la SEC de la demande de Grayscale était arbitraire et manquait de fondement, la SEC n'ayant pas expliqué comment elle avait traité différemment des produits ETF similaires. Le tribunal a estimé que cette différence de traitement de la part de la SEC était contraire au droit administratif, a fait droit à la demande de Grayscale et a annulé le refus de la demande par la SEC.

Ce n'est qu'après l'affaire Grayscale que l'attitude de la SEC a complètement changé, passant d'un refus passif à un examen actif, comme l'indique le document d'approbation de 22 pages : "Cette ordonnance approuve les propositions sur une base accélérée.

2. Quels sont les risques du BTC ETF selon la SEC ?

Les ETF eux-mêmes, en tant que produits financiers conformes établis de longue date, n'ont pas d'obstacles juridiques. Le BTC est également le seul actif défini comme "non sécurisé" par les régulateurs américains, en particulier la SEC. Quels sont donc les risques du BTC ETF ?

Dans le document d'approbation de 22 pages, la SEC nous dit que le risque provient de la nature incontrôlable du marché de négociation de l'actif sous-jacent de l'ETF, à savoir le risque de manipulation du marché au comptant de la BTC.

Bien que chaque ETF ait conclu un accord de partage de la surveillance avec des bourses réglementées conformes (telles que le CME) pour surveiller le risque sur le marché à terme du BTC, le BTC au comptant lui-même n'est pas négocié sur le CME, de sorte que la surveillance ne peut pas couvrir le marché au comptant du BTC.

Les contrats à terme sur le BTC au CME sont déjà des produits conformes. Par conséquent, prouver la corrélation entre les prix au comptant et à terme du BTC dans le CME est le meilleur choix. En conséquence, la SEC a comparé la corrélation entre les prix du BTC sur Coinbase et Kraken, deux bourses de crypto-monnaies, et les prix des contrats à terme du CME depuis 2021 et a constaté une forte corrélation entre les deux. Cela signifie qu'en cas de fraude ou de manipulation sur le marché au comptant du BTC, ces actions sont susceptibles d'affecter également le marché à terme, ce qui peut être détecté par le système de surveillance du CME, permettant ainsi aux régulateurs d'intervenir et de contrôler le risque.

3. Manipulation du marché au comptant de la BTC

Le risque de manipulation du marché sur le marché au comptant de la BTC provient principalement des teneurs de marché ou des participants au marché négociant sur le CEX. Si la réglementation américaine peut couvrir la réglementation du CEX, il est possible de parvenir à un contrôle relatif du risque.

À cet égard, l'approche adoptée par les régulateurs américains consiste à mettre en place une couverture de conformité réglementaire sur Coinbase et Kraken, les deux bourses de crypto-monnaies, tout en menant des enquêtes ciblées sur Binance, la bourse ayant le plus grand volume d'échanges, et en établissant avec succès un contrôle de conformité.

4. La SEC neutre et Gary Gensler prudent

En conséquence, la SEC neutre évalue si les règles soumises par les bourses nationales de valeurs sont conformes au Securities Exchange Act et à ses règlements, et notamment si elles sont conçues pour protéger les investisseurs et l'intérêt public. Dans les premières heures du 11 janvier 2024, la SEC a également approuvé 11 ETF BTC adossés physiquement, dont Bitwise, Grayscale, Hashdex, BlackRock, Valkyrie, Invesco, Ark, VanEck, WisdomTree, Fidelity et Franklin.

（https://www.sec.gov/news/statement/gensler-statement-spot-bitcoin-011023）

Le plus important est la déclaration de la SEC dans le communiqué de presse :

"...l'action de la Commission d'aujourd'hui est limitée aux ETP détenant un produit de base non sécurisé, le bitcoin. Elle ne devrait en aucun cas signaler la volonté de la Commission d'approuver des normes de cotation pour les titres de crypto-actifs. L'approbation n'indique pas non plus le point de vue de la Commission sur le statut d'autres crypto-actifs en vertu des lois fédérales sur les valeurs mobilières ou sur l'état actuel de non-conformité de certains acteurs du marché des crypto-actifs avec les lois fédérales sur les valeurs mobilières. Comme je l'ai dit par le passé, et sans préjuger d'un quelconque crypto-actif, la grande majorité des crypto-actifs sont des contrats d'investissement et sont donc soumis aux lois fédérales sur les valeurs mobilières.....

...Bien que nous soyons neutres sur le plan du mérite (SEC), je noterais que les actifs sous-jacents des ETP sur les métaux sont utilisés par les consommateurs et l'industrie, alors que le bitcoin est principalement un actif spéculatif et volatil qui est également utilisé pour des activités illicites telles que les ransomwares, le blanchiment d'argent, l'évasion des sanctions et le financement du terrorisme.

Si la SEC a approuvé aujourd'hui la cotation et la négociation de certaines actions de l'ETP "spot bitcoin", elle n'a ni approuvé ni cautionné le bitcoin. Les investisseurs doivent rester prudents face à la myriade de risques associés au bitcoin et aux produits dont la valeur est liée aux crypto-monnaies".

5. Pression sur Coinbase - Caractérisation des crypto-actifs

Le discours de Gary Gensler est très clair : le BTC n'est pas un titre, les risques du marché peuvent être contrôlés et il peut être approuvé. D'autres crypto-monnaies sont des titres, ce qui est une autre histoire et n'a aucun rapport avec l'approbation du BTC ETF.

Cela nous ramène à l'évitement constant de Gary Gensler de répondre directement à la question de savoir "quels types de crypto-monnaies sont des titres". Il s'agit d'une question de conformité réglementaire pour les trois plus grandes bourses, Kraken, Coinbase et Binance, et c'est aussi un jeu politique : la SEC exige une réponse de la part des institutions judiciaires et législatives américaines.

Coinbase a toujours été à la pointe de la lutte contre la SEC, et il est impératif d'assumer cette lourde responsabilité. La juge Katherine Polk Failla a déjà qualifié l'ETH de marchandise (Crypto Commodities) dans l'affaire Uniswap. Étant donné que cette juge préside également l'affaire SEC contre Coinbase, sa réponse concernant la question de savoir si les actifs cryptés sont des "titres" ou non est la suivante : "Ce n'est pas à la Cour de prendre cette décision, mais au Congrès" : "Cette décision n'appartient pas au tribunal, mais au Congrès", renvoyant ainsi cette ultime question à l'organe législatif des États-Unis, le Congrès.

Toutefois, le processus législatif au sein du Congrès sera long, et il sera intéressant de l'observer lors de l'année électorale 2024.

6. ETF GM BTC

Quelle que soit la manière dont la SEC se met en scène, l'approbation d'un ETF BTC revêt une grande importance historique. Il nous permet, à nous qui portons les idéaux des crypto punks et les fantasmes de richesse du jour au lendemain, d'en faire partie et d'ajouter une touche vibrante au flot impétueux de l'histoire.

Comme l'a dit Wang Chuan, "lorsque nous regardons vers l'avenir, le 10 janvier 2024, dans le contexte de l'histoire monétaire mondiale, pourrait être comparé au 13 août 1971 (lorsque Nixon a annoncé le découplage du dollar américain de l'or) et au 18 janvier 1871 (lorsque l'Allemagne a été unifiée et a conduit les pays européens et les États-Unis à adopter le système de l'étalon-or en l'espace de quelques années)".

La fin

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