健全な流動性プロトコルを確立するためには、包括的な評価において、(1)流動性プールの構築など、さまざまな側面を考慮する必要があります。(2)過剰担保のメカニズム(3) オラクル・サービスの有効性(4)金利関数の設計。(5)清算のメカニズム。(6)コア機構設計。

流動性プロトコルを評価する上でのポイントは、その本質を掴むことにあり、その中核となるのは「貸し出し」です。 しかし、その違いは、プロトコルが効果的な価格発見メカニズムを持ち、十分な流動性を提供し、不必要なコスト損失を回避できるかどうかにあります。

1. オンチェーンDeFi(オンチェーンDeFi)

ビットコインの誕生以来、ピアツーピアの分散型決済の概念はついに突破口を開きました。 多くのプロジェクト関係者は、チェーン上に分散型の自由金融市場を構築することを約束しています - 単一のパブリックチェーンを例にとると、ユーザー、エコロジー、およびネイティブ通貨を持つパブリックチェーンは、ある程度国として理解でき、この主権経済エコシステムでは:

(1)自国通貨が標準通貨として機能し、安定通貨は通貨本位制と米ドル本位制をつなぐためにチェーン上に一定の価格を固定します。

(2)分散型レンディングプロトコルは、従来の銀行に取って代わり、分散型オンチェーンレンディングと価格交換メカニズムを実装します。

(3)分散型の「債券市場」、元のベンチマーク金利+ LSD-FiのRWA国債。

(4)分散型デリバティブは、資産のボラティリティに対するヘッジのためのリスク管理を提供します。

さらに、分散型保険信託、資産運用ファンド、宝くじ大会、分散型サプライチェーンファイナンスソリューションの出現があります。 従来の金融市場のあらゆる商品は、ブロックチェーンの世界で再構築され、実装することができます。 さらに、ブロックチェーンの特性により、オフラインでは実現不可能な超高速取引などの革新的な機能も実現できます。

仮想通貨の世界は、分散型金融市場を構成する要素をある程度完成させています。 異なるブロックチェーン(主権経済主体)の中で、各プロジェクトのトークンエコノミクスに基づいて、ネイティブ通貨がオンチェーンガバナンスの標準通貨として機能します。 エコシステム内のさまざまなトークンは、エクイティとデットの両方として現れる可能性があります。 チェーンの価値は、それがどれだけの経済活動を支えているかにあります。

オンチェーンのネイティブ債券市場の確立に支えられ、上海アップグレード後のRWA国債プロジェクトと流動性ステーキングデリバティブ(LSDFi)は大きな人気を博しています。

DeFiプロジェクトとして、中核的な側面の1つは流動性の問題に対処することです。 流動性とは、広義には、事業体がコントロールできる金銭的資金を指します。 従来の金融セクターでは、流動性は通常、資産や市場からの取引可能性と現金化の容易さを示します。 リクイディティ・レンディング・プロトコルであろうと、リクイディティ・ステーキング・プロトコルであろうと、すべては金融の本質である「借入」と「貸付」に集約されます。

2.流動性プロトコルの構築方法

伝統的な金融で最も重要な仲介者である銀行から始めて、DeFiにおける流動性プロトコルの構築と評価方法についてお話ししましょう。

商業銀行の本質は、預金の受け取りと貸出を統合し、流動性を積極的に創出するインセンティブシステムになることです。

伝統的な金融理論によれば、完全な市場、対称的な情報、取引コストがゼロの完璧な世界では、銀行やノンバンクの金融仲介業者は存在する必要はありません。 借り手と貸し手は、自由な取引を通じてパレート最適資源配分の結果を達成することができます。

しかし、この完璧な状況を実現するのは明らかに不可能であり、それは現実の世界で最も重要な金融仲介者としての銀行の役割でもあります。

商業銀行にとって、本業は預金を吸収して利息を出す業務と、預金を貸して利息を得ることで、金利差を稼ぎながら市場に流動性を提供するという2つのポイントがあります。 中央銀行は、さまざまな金融政策手段を通じて、預金や貸出の額、金利を規制しています。

銀行の貸付や価格交換の仕組みと比較して、ノンカストディアル分散型プロトコルの利点には、市場の需要に基づく透明性と効果的な価格設定、迅速で便利な融資、検閲への耐性などがあります。

これを理解すれば、分散型金融における流動性プロトコルを簡単に理解することができます。 以下は、現在、プロトコルランキングでTVLで3位にランクされている貸付プロトコルの簡単な例であり、簡単な例としてJustLendを取り上げます。

JustLend DAOプロトコル

これは、需要と供給のアルゴリズムによって決定された金利に基づいて短期金融市場を確立することを目的とした、TRONを利用したマネーマーケットプロトコルです。 このプロトコルの金利は、TRON資産の需要と供給に基づくアルゴリズムによって決定されます。

プロトコルにはサプライヤーと借り手の2つの役割があり、両当事者はプロトコルと直接対話して変動金利を獲得または支払います。

供給：

このプロトコルでは、すべてのユーザーから供給された資金を最初に集約して流動性プール(ローンプール)を形成し、ピアツーピアベースではなくプールに貸し出すことで高い流動性を実現し、金銭的バランスをよりよく実現します。 このシナリオでは、流動性プロバイダー(LP)は個々のローンが満期になるのを待つ必要はなく、いつでもプールから資産を引き出すことができます。

サプライヤーはJustLend DAOスマートコントラクトの通貨市場に資産を預け、このプロセスで提供される資産はjTokens(TRC-20トークンの一種)として表されます。 これらのトークンの保有者は、関連するルールに従って報酬を受け取ります(ローンからの利息収入を享受します)。

Interestレート:

従来の金融ローンの金利は、通常、ローンの存続期間を通じて同じままです。 しかし、このプロトコルでは、金利は市場の需要と供給の変化に基づいてリアルタイムで変化し、異なる市場の貸出/供給レートはブロックごとに異なる場合があります。 プロトコルの利息は、TRON上のブロック生成時間に基づいて計算され、ブロック数に基づいて借入利息が蓄積されます。

このプロトコルでは、借入金利は、平滑化金利モデルと段階的金利モデルの2つのモデルに基づいて計算されます。 数学的モデルについては詳細には触れません。 原理は、暗号資産に対する借り手の需要が減少すると、貸し出しに使用できるプール内の余剰トークンが流動性を高め、金利を下げ、貸し出しを促進するというものです。 同様に、資産を借りる需要が高い場合、貸し出しに利用できるトークンの数が減り、その結果、流動性が低下し、金利が高くなり、供給が引き付けられます。

金利の設計は、DeFiプロトコルの中核をなす部分です。 今年10月には、担保貸付プラットフォームのイールド・プロトコル(Yield Protocol)が営業停止の計画を発表しました。 その理由の1つは、プラットフォーム上での固定金利融資の需要が不足していることでした。 優れた金利メカニズムは、トレンドの発展を促進することができます。

3. リクイディティ・プロトコルの要素

JustLend DAO Protocolなどの典型的なレンディングプロトコルから、流動性プロトコルを構築する際には、以下の点を考慮する必要があることがわかります。

(1)資本プールの構築:LPが流動性を注入

(2)過剰担保メカニズム:借り手が融資を受ける

(3)オラクルの有効性:担保価格の追跡

(4)金利:変動金利、固定金利など

(5)清算メカニズムの設計:担保が不足した場合の処理メカニズム

(6)中核メカニズム設計:価格安定メカニズムとリスクコントロールの確立

担保メカニズムは一種の流動性貸付であり、貸し手を通じて流動性プールを設定する必要がないように、完全な担保を通じて取引用の流動性プロジェクトトークンを生成するなど、いくつかのメカニズムの革新点でもあります。

この種の担保資産の典型的な例は、Makerプロトコルです。DAIステーブルコイン。

誰でもMakerプロトコルを使って「Maker Vault(Maker Vault)」と呼ばれるスマートコントラクトを作成し、資産を預けてDAIを生成することで、担保資産を使ってMakerプラットフォーム上でレバレッジをかけるためのDaiを生成することができます。 Daiの担保貸付のアイデアを見ていきましょう。

DAIによる借入担保

ステップ1:金庫を作成し、担保をロックする

ユーザーは、コミュニティが提供するインターフェースを通じてボールトを作成し、特定の種類と数量の担保をロックしてDAIを生成します。 資金が入金されると、金庫は担保されたと見なされます。

ステップ2:担保付きVaultからDAIを生成する

担保資産を保管庫にロックした後、保管庫の所有者は、非保管型の暗号通貨ウォレットを使用して取引を開始および確認し、一定量のDAIを生成することができます。

ステップ3:借金を返済し、安定化手数料を支払う

担保の一部または全部を回収するには、保管庫の所有者は生成されたDAIの一部または全額を返済し、未払いのDAI期間中に蓄積された安定化手数料を支払う必要があります。 安定化手数料はDAIでのみ支払うことができます。

ステップ4:担保を引き出す

DAIを返済し、安定化手数料を決済した後、保管庫の所有者は担保の一部または全部をウォレットに戻すことができます。 すべてのDAIが全額返済され、すべての担保が引き出されると、金庫は空になり、所有者が再び資産をロックするのを待ちます。

異なる担保資産は別々の金庫に保管する必要があることに注意することが重要です。 一部のユーザーは、担保の種類と担保率の異なる複数の保管庫を持っている場合があります。

DAIの清算メカニズム

Makerプロトコルは、自動オークションプロセスを採用してリスクの高い金庫を清算し、未払いの債務をサポートするのに十分な担保を常に確保します。 清算の決定は、清算比率と金庫の担保対負債比率に基づいています。 各保管庫タイプには対応する清算率があり、担保のリスクに基づく投票プロセスを通じてMKR保有者によって決定されます。

金庫の担保率が最低しきい値を下回ると、オークション清算プロセスが開始されます。 担保オークションで得られたDAIは、清算ペナルティを含め、金庫内の債務の返済に使用されます。 DAIのオークション収益が債務をカバーし、清算ペナルティを支払うのに十分である場合、担保の売却額を減らすためにリバース担保オークションが実施されます。

担保オークションで得たDAIが債務を賄うのに不十分な場合、その赤字はMakerプロトコルの負債となります。 Maker BufferからのDAIは、負債のこの部分の返済に使用されます。 バッファーが不足している場合は、債務オークションメカニズムがトリガーされます。 デットオークションでは、新しいMKRが鋳造され、DAIを使用してオークションに参加しているユーザーに販売されます。 担保オークションで取得したDAIは、Maker Bufferに入ります。

Maker Bufferの役割は、DAIの預金金利の上昇による将来の担保不足やMKRの過剰発行の影響を軽減することです。 オークションや安定化手数料で得たDAIがMaker Bufferの上限を超えた場合、余剰オークションが実施されます。 余剰オークションでは、MKRは一定量のDAIでオークションにかけられ、最高入札者が落札します。 余剰オークションが終了すると、MakerプロトコルはオークションにかけられたMKRを自動的に燃やし、MKRの総供給量を減らします。

流動性プロトコルは価格攻撃に苦しむ

以上、JustLend DAO ProtocolとMakerDAOの事例を通して、流動性プロトコルを作成する際のいくつかの重要なポイントを観察することができます。 この記事を書いている最中に、有名なDeFiプロジェクトであるdYdXが価格攻撃を受け、保険プールの流動性の一部が枯渇しました。

dYdXは、永久契約と証拠金取引のための分散型デリバティブ取引所です。 オーダーブックスタイルのブロックチェーンデジタル資産取引サービスを提供し、レバレッジと契約取引機能を提供します。 簡単に言えば、誰でも自由にこの取引所で契約を取引できる分散型オーダーブックモデルの契約取引所です。

しかし、プラットフォーム上の最近のYFI-USD取引ペアでは、YFIトークンが徐々に引き上げられ、その後突然暴落し、$YFIのdYdXの建玉が数日で80万ドルから6700万ドルに急上昇しました。 価格が暴落する前に、プライスアタッカーはdYdXから大量のUSDCを引き出すことができ、その結果、dYdXの保険プールの資金が大量に流出しました。 創設者はまた、清算エンジンがV4バージョンで再設計されることを発表しました。

この取引ペアでは、YFIは流動性マイニング戦略で知られるYearn Financeプロジェクトのネイティブトークンです。 ユーザーは、Yearn Financeを通じてさまざまな流動性マイニング戦略に従事し、プラットフォームの3つのコア製品であるEarn、Vaults、Iron Bankを通じて他のDeFiプロジェクトとやり取りすることができます。 Yearn Financeは、DeFi Legoのコンセプトにも重要な参加者です。

dYdXの事例からわかるように、小規模な流動性プロトコルが価格攻撃に遭遇すると、流動性が簡単に枯渇してしまいます。 この状況は、自動マーケットメーカーモデルを使用している場合に特に発生します。 取引プロトコルでは、オラクルマシンに関連する巨大な価格発見の問題がしばしばあります。

Mangoは、Solanaの分散型コントラクトプラットフォームです。 また、10月22日には価格攻撃を受けました。

このインシデントでは、攻撃者はMango取引プラットフォームのAアドレスとBアドレスに500万米ドルを送金してポジションを確立し、その契約を使用してMangoで独自のカウンターパーティを作成し、ロングポジションとショートポジションの両方でMANGOを開きました。 その後、攻撃者はより多くの資金を使用してMANGOトークンを購入し、その価格を2セントから91セントに操作し、プラットフォーム内の莫大な純帳簿資産を使用して、Mangoからの収益の一部を借入で実現しました。 流動性が不十分であったにもかかわらず、1億1,000万米ドルを引き出すことができました。

同年12月には、Bscチェーンレンディングプロトコル「Helio」も価格攻撃に見舞われました。 攻撃者は、オラクルのタイムリーな価格フィードの脆弱性を利用し、スマートコントラクトの脆弱性を悪用してaBNBcトークンを過剰発行し、HelloのhBNBに変換することで担保貸付業務を行うことに成功しました。 攻撃者は、1,644万米ドル相当のステーブルコインHAYを貸し出し、約1,500万米ドルの一般資産と交換して引き出しました。 この攻撃により、Helioプロトコルに重大な損害が発生し、オラクルとコントラクトの脆弱性のリスクと、レンディングプロトコルのセキュリティの重要性が明らかになりました。

4. 流動性資産プール

流動性プロトコルに必要な要素を理解したら、重要なステップは流動性資産プールを確立することです。 流動性資産プールには多くの分類があり、自動マーケットメーカー(AMM)流動性プールの進化の道筋に焦点を当てています。 さらに、ローンプール、オプション担保プール、マシンガンプールについて簡単に紹介します。

AMMリクイディティプール

自動マーケットメーカー(AMM)については、「DeFi評価方法1:Uniswap反復レビュー」で説明したように、Uniswapが最初に頭に浮かぶプロジェクトは間違いなくUniswapです。 AMMでは、分散型マーケットメイキングモデルが実装されており、誰でも流動性を提供することができます。

しかし、時間の経過とともにAMMは進化を続け、既存の欠点を最適化およびアップグレードすることで、単純なコンスタントプロダクトマーケットメーカー(CPMM)モデルを超えています。

まず、CFMM(Constant Function Market Makers)には、CPMM、CSMM、CMMMなど、いくつかのタイプがあります。

(1)CPMM(コンスタント・プロダクト・マーケットメーカー)モデル

x・y=k

(x は token1、y は token2、k は定数)

基本的に、Uniswapは、取引の規模に関係なく、流動性プールのサイズが同じままであることを保証することを目的として、取引される2つの資産を1つの流動性プールに結合します。 そして、資本プールが不均衡になり、特定の方向に傾くと、裁定者が入ってきて、利益の差と引き換えにすぐにリバランスします。

CPMMの問題:スリッページ、変動損失、セキュリティリスク。 この部分の詳細については、以前のツイート[DeFi評価方法1:Uniswap反復レビュー]を読むことができますが、これは非常に明確です。

(2)CSMM(Constant Sum Market Maker)モデル

x+y=k

(x は token1、y は token2、k は定数)

CSMMは、取引の価格変動がゼロに近いシナリオに適していますが、このモデルでは無制限の流動性を提供することはできません。

デメリット:オフチェーン価格がプール内のトークン価格と一致しない場合、トレーダーやアービトラージャーはプール内の準備金を消費し、流動性プールを不安定化させる機会があります。 これにより、流動性プール内の資産が特定の資産に集中し、流動性が失われます。

(3)CMMM(Constant Mean Market Maker)モデル

(x・y・z)*(1/3)=k

(x は token1、y は token2、z は token3、k は定数)

CMMMの主なケースはバランサーです。 このプロトコルはUniswapよりも柔軟性があり、作成された流動性プールはさまざまな異なる資産で構成できます。 欠陥はCPMMと同じで、スリッページ、変動損失、セキュリティリスクです。

CFMMの3つのケースでは、主にスリッページ、変動損失、流動性に問題が集中しています。 これらの問題を回避するために、新しいプロジェクトでは、次のような数式の革新的なモデルメカニズムを常に導入しようとしています。

(4)ハイブリッドCPMM(Stableswap)

ハイブリッドCPMMは、CPMMとCSMMを組み合わせたもので、Curve Financeによって適用されます。 新しい式により、指数関数的に密度の高い流動性が生み出され、曲線のほとんどで線形為替レートが提供されます。

Curves Stableswapは、Constant Sum Market Maker(CSMM)の特別なタイプです。 プールのバランスが取れている場合、プールは CSMM として機能します。しかし、プールのバランスが崩れると、CPMM(Constant Product Market Maker)に移行します。 独自のマーケットフィットを見つけることで、関連資産を取引する際のスリッページを大幅に削減します。

自動マーケットメーカー(AMM)以外にも、パラメータ化マーケットメーカー(PMM)やダイナミックマーケットメーカー(DMM)の試みもあります。

(5)PMM(プロアクティブ・マーケットメーカー)

PMMはDODOプロトコルに登場しました。 その中核となるのは、オラクルを導入して正確な価格データを収集すると同時に、チェーン上の需要と供給のメカニズムを使用して価格発見を行い、現在の市場価格付近の流動性を集約することで、一方的な流動性とスリッページの低減を実現することです。 点。

PMMはより十分な流動性を提供できますが、高頻度取引への依存度が高く、現実には実現が困難です。

(6)DMM(ダイナミック・マーケット・メーカー)

ダイナミックなマーケットメーカーの核心は、ダイナミックな手数料にあります。 特定のトークンペアで流動性プールを作成した後、各流動性プールは動的な手数料をサポートします。 市場のボラティリティが高い場合は手数料を増やし、市場のボラティリティが低い場合は手数料を減らして、取引量を増やします。

そうすることで、流動性プロバイダーの潜在的なリターンを最適化します。 プール作成者は、特定の増幅(AMP)係数を使用して、プログラム可能な価格曲線をカスタマイズできます。 動的な手数料の範囲は、プールの作成に使用されるAMPに基づいても変化します。

ローンプール

AMMを導入した後、他のモデルは比較的簡単で、例を挙げて説明することができます。 ローンプールモデルは、分散型貸付市場の流動性を促進することを目的としており、貸付取引のカウンターパーティ(プール・ツー・ポイント)として直接機能します。 このタイプのローンプールにはさまざまな利点があり、前述のJustLend DAOプロトコル、およびCompoundとAAVEに見られるように、非常に一般的です。

AAVEを例にとると、ローンプールの作成には次の手順が含まれます。

(1)資産準備:まず、USDT、USDC、BTCなどの特定の暗号通貨を貸借のための資金プールとして指定します。 流動性プールは、さまざまな種類の資産をサポートしています。

(2)ローン金利の設定:さまざまな資産のローン金利は、スマートコントラクトを通じて設定されます。 レートは、市場の需要、供給、およびリスクパラメータに基づいて調整できます。 借り手は、リスク許容度と一般的な市場金利に基づいて融資条件を選択できます。

(3)流動性の提供:ユーザーは、流動性プロバイダー(LP)として、AAVEの流動性プールに資産を預け入れ、貸付市場に必要な資金を提供し、対応する利息リターンを獲得します。

(4)貸出業務:借り手は、借りたい資産を選択し、担保価値と貸出金利に基づいて過剰担保化して融資を受ける。

(5)利息の分配:LPは、提供した資金の額と期間に応じて利息のリターンを受け取ります。

機関銃プール

マシンガンプールとは、プルーフ・オブ・ワーク(PoW)マイニングのプロセスを指し、同じアルゴリズムを使用する異なる通貨に対して、マイニングパワーが自動的に切り替えられ、リアルタイムのマイニングリターンが最も高い通貨をマイニングします。 言い換えれば、利回りが最も高い通貨をマイニングします。

このシナリオでは、プールは異なる流動性マイニングプロジェクト間の裁定取引の機会を活用し、異なる流動性プールに資金を動的に配分してリターンを最大化します。

オプション担保プール

オプション契約は、スマートコントラクトを通じて分散化および管理することもできます。 現在、主要な取引所もオプション商品を上場しています。 デリバティブは、原資産の価値変動に基づいており、ヘッジやストラクチャード金融商品の設計に使用できます。 たとえば、従来の金融における Snowball 構造は、構造化された製品の一種です。

現在、分散型オプションプロトコルが登場しており、その一部はAMM流動性プールモデルを使用しています。 このモデルでは、流動性プールがオプションの統一された売り手として機能し、オプションの流動性の低さやカウンターパーティの不足などの問題に対処します。

その一例が、以前から人気を博していたマルチアセット・シングル・プール(MASP)モデルです。 このモデルは、オラクルとAMMのメカニズムを組み合わせ、異なる原資産を統一された流動性プールに統合します。 このアプローチは、取引の証拠金と流動性のサポートを提供します。

流動性プロトコルの重要な評価ポイントは、本質を把握することにあります。コアは貸し出しですが、違いは、プロトコルが優れた価格発見メカニズムを持ち、十分な流動性を提供し、不必要なコスト損失を回避できるかどうかにあります。

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