Тезис о цепочке жировых приложений

Оценка цепочек приложений всегда была одной из самых сложных задач инвестиционного аналитика, потому что цепочки приложений функционируют как отдельное приложение, но наследуют черты протокола или того, что мы сейчас называем базовым уровнем, такие как безопасность и доступность данных.

Поэтому несправедливо применять к цепочкам приложений торговые коэффициенты, кратные отдельным приложениям; но также трудно утверждать, что цепочки приложений должны торговаться кратно базовому уровню, учитывая разительную разницу в механизме накопления стоимости.

В качестве примера можно привести ралли компании Injective в этом году, которое многие рассматривают как рейтинговую сделку. Рынок начал ценить цепочку приложений как протокол, когда команда объявила о создании экосистемы, финансируемой такими компаниями, как Pantera Capital и Jump Crypto, поддерживающей другие приложения, которые могут быть построены поверх слоя приложений.

Объявление о создании 150млн. экосистемного фонда от Injective

Это вызвало мой интерес к "Тезису о толстом протоколе" первого поколения, поскольку я подумал, что понимание эволюции того, что рынок воспринимает как ценность блокчейна, даст мне некоторые идеи о том, как думать о текущей ценности цепочек приложений; или цепочек приложений с экосистемой, если быть точным.

Тезис "Жировой протокол"

Тезис о "жирном протоколе" был впервые упомянут Джоэлом Монегро, когда он еще работал в Union Square Venture, в августе 2016 года; этот тезис касается того, что криптовалютные протоколы теоретически должны получать больше стоимости, чем коллективная стоимость, получаемая приложениями, построенными на их основе.

Проще говоря, в тезисе предполагается, что протоколы или то, что мы называем базовым уровнем, теперь предлагают два уникальных основных ценностных предложения или источника накопления стоимости и, следовательно, всегда должны рассматриваться как более ценные, чем приложения; или просто оправдывать какую-то очень астрономическую оценку; они происходят от

Уровень общих данных без разрешений; в этом случае блокчейн эффективно снижает барьер для входа новых игроков, что приводит к более конкурентной динамике в системе, и, что более важно, обеспечивает взаимодополняемость, что стимулирует рост протокола

Положительная обратная связь, которая стимулирует спекулятивную стоимость токенов родной сети; поскольку рост цены токена привлекает внимание разработчиков и инвесторов, которые затем конвертируются в рабочую силу или капитал, вложенные в экосистему, и запускают маховик ее спекулятивной стоимости

В качестве расширения; протоколы могут улавливать стоимость, созданную на уровне приложений, по мере увеличения спроса на родной токен, что обычно происходит в виде платы за газ; и, следовательно, теоретически, чем больше транзакций приложения вносят на уровень протокола, тем больше стоимости сможет улавливать протокол.

Почему "Жировой протокол" больше не актуален

Тезис "Толстый протокол" впоследствии прошел через многочисленные дебаты о его своевременности, поскольку утверждение было сделано в максималистском поколении, где такие понятия, как модульность и специфические цепочки приложений, даже не существовали.

Впоследствии рынок утверждает, что тезис о "Жирном протоколе" не вполне применим к текущей структуре рынка по следующим причинам

Чрезмерное изобилие блокчейн-пространства; об этом свидетельствует количество новых майнеров альтернативного уровня 1 в предыдущем цикле; протокольный уровень больше не может удерживать ценность, созданную приложениями, поскольку изобилие блокчейн-пространства снижает цену, которую платят пользователи за тот же объем транзакций

Возникновение модульных блокчейнов, которые эффективно разделяют функции блокчейнов на исполнение, доступность данных и расчеты; что приводит к появлению более дешевых решений доступности данных, которые еще больше снижают плату, которую пользователи платят за общий уровень данных, как в первоначальном тезисе

Простота многоцепочечности; поскольку приложения могут легко запускаться в нескольких цепочках или даже взаимодействовать в кросс-цепочках с помощью таких инструментов взаимодействия, как LayerZero; и, следовательно, приверженность одному единственному протоколу значительно уменьшилась, что ослабило положительную обратную связь в первоначальном тезисе

Тезис о "цепочке приложений"

Кончина "Тезиса о жировом протоколе" наступила с появлением "Тезиса о цепочке приложений". Цепочки приложений - это блокчейн, созданный для конкретных случаев использования; и его дизайн обладает определенными достоинствами, включая следующие моменты

Лучший механизм накопления стоимости; поскольку токены нативной сети могут быть заложены в целях безопасности, что приводит к снижению предложения токенов; а также извлекать стоимость из бизнес-модели блокчейн

Настраиваемость; разработчики могут свободно изменять любую конфигурацию в технологическом стеке для конкретных целей, таких как пропускная способность и конечная производительность, и делать компромиссы в зависимости от того, что лучше подходит для приложения

Например, последняя версия dYdX v4 реализована на цепочке Cosmos-SDK, которая обещает, что трейдеры больше не будут платить за торговлю газом, а вместо этого плата будет взиматься в зависимости от размера сделки, что имитирует торговлю на централизованной биржевой платформе.

Chorus One Исследование dYdX v4

Тем не менее, цепочки приложений имеют ряд недостатков, и поэтому данная концепция пока не получила широкого распространения по следующим причинам

Фрагментация ликвидности и некомпилируемость; поскольку собственные активы, находящиеся в определенных цепочках приложений, не могут взаимодействовать с активами в других цепочках, если только эти активы не являются очень востребованными и не поддерживаются продуктами, обеспечивающими совместимость

Ограниченная безопасность; теоретически цепочки приложений защищены только частью полностью разведенной стоимости в зависимости от механизма консенсуса; но снижение стоимости токенов линейно влияет на уровень безопасности блокчейна

Бизнес-модель протоколов

Если мы подумаем о бизнес-модели протоколов или базовых уровней, то пользователи фактически платят за газ в обмен на то, что протоколы правильно хранят данные о транзакциях с помощью механизма консенсуса и проводят расчеты по их транзакциям.

Хотя оригинальный тезис может быть не столь своевременным; достоинства эпохи "толстых протоколов" заключаются в том, что протоколы и приложения имеют четкое разделение труда;

Протоколы эффективно ищут способы заставить пользователей платить за безопасность и доступность данных; и нацелены на удержание пользователей и приложений внутри своей экосистемы, чтобы максимизировать петлю положительной обратной связи для композитности и прямого накопления стоимости в виде платы за газ

Даже с ростом уровня 2 протоколы фактически переходят от ориентации на клиента к ориентации на бизнес; они стремятся извлечь как можно больше пользы, а рулонные компании платят за доступность данных и консенсус

С другой стороны, приложения борются за то, что принесет конкурентное преимущество их бизнесу; и это иногда может сопровождаться отсутствием накопления стоимости, как, например, в случае с Uniswap, когда компания максимизировала глубину ликвидности без четкого пути направления денежного потока держателям токенов.

Разделение труда привело к появлению множества многомиллиардных приложений, таких как Uniswap и OpenSea. Приложениям; по сути, они передают другие важные части блокчейна на уровень протокола, чтобы те могли сосредоточиться на том, что обеспечивает работу и успех приложений.

Однако что касается самих протоколов; нынешняя форма ведения бизнеса постепенно и неизбежно разрушается с появлением модульных блокчейнов и изобилием блокчейн-пространства, как уже говорилось выше; и поэтому протоколы становятся "тоньше".

Бизнес-модель сети магазинов приложений

Бизнес-модель для цепочек приложений имеет разительное отличие; хотя оптически и протоколы, и цепочки приложений функционируют как базовый слой

Цепочки приложений не просят пользователей платить за хранение данных о транзакциях в виде платы за газ; вместо этого пользователи фактически платят за сами приложения; например, в Osmosis реализована плата за использование протокола, которая в конечном итоге переходит к держателям токенов в виде дохода

Однако цепочки приложений также предлагают все, что должен делать протокол; начиная от предоставления общего слоя данных и заканчивая урегулированием транзакций и обеспечением уровня безопасности правильного блокчейна; и, самое главное, приложение достаточно конкурентоспособно по отношению друг к другу.

Достоинствами этой бизнес-модели является гибрид следующих вариантов, который следует рассматривать как более устойчивый и более защищаемый, даже если структура рынка будет развиваться и масштабироваться в будущем

Пользователи фактически платят за услуги, которые рынок согласует по определенной цене; например, Injective берет долю от торговых сборов со своих бирж вечных фьючерсов, и рынок в целом согласен с тем, что биржи вечных фьючерсов должны брать плату; есть биржи, которые берут еще большую плату, такие как GMX и Gains Network.

в отличие от рынка, обычно считают, что предложение общих данных и консенсуса не должно требовать платы; и единодушно соревнуются в том, чтобы предложить более дешевое решение, фактически превращая это в гонку с нулевым результатом

Начисление стоимости не масштабируется линейно с количеством транзакций, а зависит от других переменных, определяющих успех приложения; например, начисление стоимости Injective зависит от объема торговли бессрочными фьючерсами, а Osmosis - от объема спотовой торговли

В двух словах: бизнес-модель цепочек приложений, оглядываясь назад, оказывается естественным образом вписывающейся в текущую структуру рынка; поскольку протокол получает ценность из более устойчивого источника. В качестве дополнения к этому; это заставляет меня задуматься о том, что если цепочки приложений сделают еще один шаг вперед и усилят достоинства протокольного уровня, объединив оба.

Тезис "Цепочка жировых приложений"

Изменения времени и динамики рынка порождают то, что я называю тезисом "Толстая цепочка приложений"; мы видим, что цепочки приложений пытаются создать свои собственные экосистемы, чтобы получить лучшее из двух миров, как, например, Injective и Osmosis.

Сети приложений больше не конкурируют с альтернативными базовыми уровнями или протоколами с более низкими газовыми тарифами; вместо этого они разработали более надежную и устойчивую бизнес-модель, с которой рынок соглашается по справедливой цене; это эффективно решает проблему накопления стоимости, возникшую в результате "тезиса о жирных протоколах" первого поколения.

С другой стороны, цепочки приложений могут также пользоваться положительной обратной связью, когда больше приложений решают создавать приложения на основе цепочки приложений; это эффективно решает проблему фрагментации ликвидности и ограниченной совместимости, унаследованную от архитектуры цепочек приложений.

Кроме того, цепочки приложений предлагают общий уровень данных, который позволяет развертывать другие приложения на самой цепочке приложений; это способствует распространению экосистемы и последующему интересу со стороны разработчиков и инвесторов, что потенциально может способствовать росту цен в сети

Самое главное - это решение проблемы "холодного старта", от которой могут страдать многие альтернативные уровни 1 или роллапы; ведь многие цепочки приложений начинались как само приложение, а пользователи искали лучшей совместимости

Таким образом, сети приложений, которые пытаются построить экосистему, не становятся "тоньше"; напротив, они демонстрируют четкий путь к тому, чтобы стать "толстыми" и, что самое главное, оставаться "толстыми"; и могут представлять собой привлекательный инвестиционный пример, если это имеет смысл.

Вскрытие инъекций

Как уже упоминалось в предыдущей части статьи, впечатляющие успехи Injective в этом году продемонстрировали "тезис о цепочке жировых приложений". Компания Injective начинала свою деятельность как самостоятельная цепочка вечных фьючерсов; она работает по типичной модели ордеров; и впервые применила нулевой газ, чтобы избежать вредоносных MEV, таких как front running.

С точки зрения накопления стоимости; Injective, по сути, сжигает 60% всех сборов бирж, управляемых аукционом под руководством сообщества; таким образом, вызывая дефляцию всего предложения токенов. Оставшиеся 40% забирают релейщики, чтобы стимулировать глубину ликвидности на бирже. Другими словами, накопление стоимости токена $INJ зависит от объема торгов, а не от количества транзакций, как в других альтернативных протоколах.

Родной токен $INJ также может быть использован в качестве залогового обеспечения для деривативов, что служит альтернативой стабильным монетам в отличие от других рынков деривативов. Кроме того, в феврале этого года компания Injective интегрировала протокол Skip Protocol для возврата выручки от MEV стакерам и усиления кейса начисления стоимости.

В начале 2023 года токен Injective торговался на уровне 130 млн., а затем рынок повысил его рейтинг после объявления о создании фонда экосистемы Injective; известные венчурные капиталисты поддерживают их усилия по созданию целой экосистемы на основе портфеля заказов.

На момент написания статьи стоимость Injective составляет более 1,3 млрд. долларов; за год она выросла более чем в 10 раз, опередив большинство альтернативных токенов на рынке. Тем не менее, показатели не сильно улучшились после расширения, и Injective по-прежнему имеет средний ежедневный объем торгов в 10млн, что дает ежегодное накопление стоимости (в виде сгоревших токенов) примерно в 4млн.

Ничего особенного не изменилось, но "Тезис о жировом протоколе", по сути, пересекается с "Тезисом о цепочке приложений" в этом повороте. Injective обладает теми достоинствами, что является одновременно и базовым слоем, и цепочкой приложений; и в то же время избегает основных недостатков того и другого.

Положительная обратная связь все еще действует; поскольку инвесторы, вкладывающие капитал в создание экосистемы, привлекают разработчиков и проекты, что стимулирует спекулятивную стоимость токена родной сети; что косвенно решает проблему уровня безопасности, который цепочка унаследовала, поскольку ранее она ценилась как цепочка приложений.

Конкуренция в части накопления стоимости не влияет на комиссионную конкуренцию, поскольку Injective не берет комиссию за газ, а получает прибыль от объема торгов; и, что самое важное, он также накапливает стоимость, предлагая безопасность и общий уровень данных.

Проблема фрагментации и композитности ликвидности решается; поскольку нативные активы в цепочке теперь имеют больше вариантов использования в цепочке приложений.

В заключение хочу сказать, что компания Injective, пытающаяся построить экосистему, нашла четкий путь к тому, чтобы стать "толстой" и, что самое главное, остаться "толстой"; и поэтому она может представлять собой привлекательный инвестиционный пример даже в долгосрочной перспективе.

Что насчет Сей?

Трудно повторить чудо Injective еще раз. Компания Sei, которую многие считают ближайшим конкурентом Injective в отрасли, возможно, не будет развиваться по аналогичной траектории. Оба они работают как книга заявок; собственный токен $SEI не накапливает стоимость так, как это делает Injective; вместо этого он функционирует как собственный токен газа для сети.

Токеномика Сей

Это небольшое различие, по сути, наследует унаследованную проблему с "Тезисом о жировом протоколе"; и ставит Sei в один ряд с другими альтернативными слоями.

Положительная обратная связь все еще существует и применима; поскольку Sei поддерживается многочисленными известными инвесторами в отрасли, но влитый капитал еще не привлек разработчиков на платформу, чтобы стимулировать рост сети

Начисление стоимости - это унаследованная больная точка, которую еще предстоит решить, и Сей унаследовал эту часть; блокчейн фактически не забирает у газа никакой значимой платы, предлагая общий уровень данных и уровень безопасности

Проблема фрагментации и композитности ликвидности не совсем актуальна, поскольку сеть приложений позиционирует себя как отдельную экосистему; вместо того, чтобы взаимодействовать с другими сетями в экосистеме Cosmos

Осмос может быть следующим на очереди

Тезис "Fat App Chain Thesis" получил первое подтверждение на рынке благодаря успеху компании Injective; и теперь самое время искать другую возможность, следующую аналогичной логике, чтобы повторить успех.

Osmosis может стать следующим на очереди; поскольку команда постепенно выстраивает экосистему вокруг цепочки приложений на основе AMM с такими примитивами DeFi, как протокол Mars, предлагающий денежный рынок; протокол Levana, предлагающий биржи вечного будущего, и многое другое. Протокол также включил комиссию берущего с объема спот-торговли, что впервые привело к накоплению стоимости для держателей токенов.

Как самостоятельное приложение и центр ликвидности на Cosmos, Osmosis не выдает впечатляющих цифр: среднедневной объем спот-торгов составляет 6млн. Частично это объясняется низким уровнем активности DeFi на Cosmos; цена токена $OSMO с начала этого года имеет тенденцию к снижению - с $1,10 в максимуме до $0,30 сейчас.

И снова; "Тезис о жировом протоколе" постепенно пересекается с "Тезисом о цепочке приложений" в случае с осмосом; но для начала всего ценового ралли требуется еще несколько подтверждений, а именно

Петля положительной обратной связи все еще отсутствует; сообщество Osmosis сильно и стратегически согласовано со всей экосистемой Cosmos, привлекающей команды для развертывания приложений в самой цепочке приложений; но инвесторы, похоже, пока не вливают деньги в экосистему

Начисление стоимости опять же не зависит от конкуренции за комиссионные; Osmosis ввел комиссию за ведение протокола в размере 10 б.п. и получает прибыль в зависимости от объема спотовой торговли; и в то же время начисляет стоимость, предлагая безопасность и общий уровень данных.

Оговорка здесь заключается в том, что плата за использование протокола может снизить удельную экономическую эффективность трейдеров и арбитражеров; что может повлиять на объем спотовой торговли в долгосрочной перспективе, если только Osmosis не удастся создать устойчивый ров вокруг ликвидности протокола

Проблема фрагментации и композитности ликвидности постепенно решается; поскольку родные активы на цепочке могут быть использованы в других примитивах DeFi на цепочке

Заключение

Когда курс $INJ вырос в начале года, я подумал, что это событие - одноразовое, поскольку рынок фактически пересматривает рейтинг токенов, переходя от торговых коэффициентов бирж бессрочных фьючерсов к коэффициентам протокольного уровня; и что цена токенов перестанет расти, как только будет завершена корректировка цены.

Оказалось, что это одна из моих самых больших неудач в этом году. По мере того, как я размышлял над фундаментальной логикой, лежащей в основе этого шага; объединение "жирных протоколов" и "цепочек приложений" фактически привело к созданию одного из самых ненавистных ралли, поскольку оно решает унаследованные проблемы с обеих сторон; а спекулятивная стоимость вливается в систему наряду с капиталом институциональных инвесторов, чтобы запустить маховик.

Я полагаю, что в ближайшие месяцы все больше сетей приложений пойдут по этому пути, поскольку большинство из них стремятся разнообразить свое предложение и сохранить ценность внутри системы, а не конкурировать друг с другом на уровне приложений. Тезис "Fat App Chain Thesis" может сотворить еще больше чудес на публичном рынке.

Отказ от ответственности：

1. Эта статья перепечатана с сайта[Mobius Research]. Все авторские права принадлежат оригинальному автору[HOPYDOC]. Если у Вас есть возражения против этой перепечатки, пожалуйста, свяжитесь с командой Gate Learn, и они незамедлительно рассмотрят их.
2. Предупреждение об ответственности: Мнения и взгляды, выраженные в этой статье, принадлежат исключительно автору и не являются инвестиционным советом.
3. Перевод статьи на другие языки осуществляется командой Gate Learn. Если не указано, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.